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“8·11汇改”十周年，一文读懂什么是人民币汇率中间价

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“8·11汇改”迎来十周年。

2015年8月11日，人民银行宣布完善人民币对美元汇率中间价报价，这也是业内常提起的“8·11汇改”。

时间进入2025年，人民币汇率中间价依旧发挥着重要作用。8月11日，中国人民银行授权中国外汇交易中心公布，当日银行间外汇市场人民币汇率中间价为1美元对人民币7.1405元。2025年以来，人民币汇率中间价累计升值479个基点。

中国外汇交易中心发布人民币中间价报价，是人民银行要求的常态化操作。整体来看，过去十年间，人民币汇率中间价作为外汇市场重要的参考定价，既被看作是汇率波动的“基准线”和“减震器”，也是监管部门调控汇率的“风向标”。有分析人士指出，未来人民币中间价仍将是人民银行稳汇率政策的重要工具之一，在稳定市场预期方面持续发挥积极作用。

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助推增强汇率弹性

在人民币对美元汇率报价的不同口径中，人民币汇率中间价于每个工作日由人民银行授权在中国外汇交易中心进行披露。自2005年汇率形成机制改革以来，作为基准汇率的人民币汇率中间价，便成了银行间外汇交易和银行柜台汇率的定价参考。

为增强人民币汇率中间价的市场化程度和基准性，人民银行于2015年8月11日发布《关于完善人民币对美元汇率中间价报价的声明》，宣布自当日起，做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化向中国外汇交易中心提供中间价报价，“8·11汇改”由此而来。

简单来说，人民币汇率中间价不直接参与外汇市场交易，当外汇市场参与者开展现货交易需要进行结售汇操作，或是普通消费者在商业银行进行外汇兑换，这些场景下所产生的实际汇率报价，均以人民币汇率中间价作为参考和定价依据。每日外汇市场交易会围绕这一核心参考值展开，以此避免汇率不合理震荡。

中信证券首席经济学家明明在接受北京商报记者采访时指出，2015年“8·11汇改”以来，人民币中间价报价充分发挥了稳定市场预期的积极作用，进而支撑了人民币在合理范围内双向波动，避免形成单边一致性预期并自我强化。

东方金诚首席宏观分析师王青则表示，人民币汇率中间价整体反映汇市供需变化，但在汇市波动加剧过程中，有效发挥了遏制汇率超调、稳定市场预期的关键作用。过去十年间，与其他主要货币相比，人民币和美元指数的相关性明显偏低，与其他主要货币相比，人民币汇率运行更为稳定，背后的一个重要原因就是人民币中间价在发挥调控作用。

王青进一步强调，人民币中间价调控的不是汇率运行方向，而是汇率波动幅度。“8·11汇改”以来，在中间价有效发挥调控作用的同时，人民币汇率弹性也在增强，波动区间逐步扩大，更好地发挥了弹性汇率对宏观经济和国际收支平衡的自动稳定器作用。

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仍是稳汇率重要工具

从走势来看，2025年4月至5月上旬，人民币对美元汇率中间价多集中在7.2关口上方，2025年5月12日，人民币对美元汇率中间价报7.2066，此后，这一报价呈现明显升值走势，来到了近日的7.14附近。2025年以来，人民币对美元中间价累计升值479个基点。

不仅仅是人民币中间价，2025年以来，在岸人民币对美元、离岸人民币对美元汇率同样呈现升值走势。截至8月11日17时40分，在岸人民币对美元报7.1832，日内上涨0.01%，年内升值1.59%；离岸人民币对美元报7.1879，日内上涨0.01%，年内升值2.03%。

而在2023年8月至11月、2024年1月至7月以及2024年11月至2025年5月期间，人民币对美元汇率中间价、在岸人民币对美元汇率、离岸人民币对美元汇率三者间曾呈现显著价差，2025年6月以来，前述价差明显收敛，并基本实现了“三价合一”。

“汇率报价之间出现明显价差，反映出当时汇率市场的压力以及人民银行稳汇率政策保持较高强度。2025年6月以来，在人民币外部被动贬值压力缓和的情况下，价差收敛显示出人民银行稳汇率的压力明显减弱。”明明分析称。

“8·11汇改”十年以来，人民币汇率双向波动弹性增强，人民币国际化程度也不断提升。此前，人民银行在召开2025年宏观审慎工作会议时表示，截至2024年末，人民币位列全球第四位支付货币、第三位贸易融资货币。

王青指出，“8·11汇改”改变了人民币汇率单边运行模式，人民币汇率双向波动能够及时反映经济基本面变化，汇率市场化改革持续推进。这有效提升了境外主体使用人民币的信心。汇改后围绕人民币的各类外汇衍生品日益丰富，为各类市场主体提供了有效管理人民币汇率风险的工具。这也增强了人民币对境外主体的吸引力，带动人民币的国际支付、结算、融资、储备地位的持续提高。

展望未来，明明认为，人民币中间价仍将是人民银行稳汇率政策的重要工具之一，在稳定市场预期方面持续发挥积极作用。

王青判断，未来深化人民币汇率市场化改革的主要方向是在保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定的同时，进一步适度增加人民币汇率弹性，及时释放升值、贬值动能。这能更为充分地发挥弹性汇率的宏观经济稳定器作用，同时也有助于保持人民银行货币政策独立性，稳慎推进人民币国际化。总体上看，未来人民币汇率中间价机制还会发挥重要调控作用，但灵活性会进一步增强，其他汇市调控工具箱也会适时调整更新。

强制结汇的影响有哪些？这些影响如何应对？

强制结汇是指国家规定境内机构的外汇收入必须按照规定卖给指定银行或外汇管理机构。

强制结汇带来的影响主要体现在以下几个方面：

首先，对于企业而言，强制结汇可能限制了企业自主管理外汇资金的灵活性。企业无法根据自身的经营和市场情况，灵活选择外汇的持有和使用时机，这可能影响企业在国际贸易和投资中的决策和竞争力。

其次，从宏观经济角度看，强制结汇可能导致外汇储备的快速增长。过多的外汇储备可能会带来通货膨胀压力，因为央行需要投放大量的基础货币来购买外汇，从而增加了货币供应量。

再者，强制结汇可能影响汇率的形成机制。由于外汇的供应和需求受到一定程度的扭曲，汇率可能无法真实反映市场的供求关系，进而影响国际贸易和投资的平衡。

为了应对强制结汇带来的影响，可以采取以下措施：

企业方面，应加强外汇风险管理意识，提高预测汇率波动的能力，通过合理运用金融工具，如远期结售汇、外汇期权等，降低汇率风险。

对于国家而言，应逐步完善外汇管理体制，推进汇率市场化改革，让汇率能够更加灵活地反映市场供求关系。同时，加强外汇储备的管理和运用，提高外汇储备的使用效率。

下面通过一个表格来对比强制结汇实施前后企业和宏观经济的一些关键指标：

对比项目强制结汇实施前强制结汇实施后

企业外汇资金管理灵活性

较高，可自主决定外汇持有和使用

较低，外汇收入需强制结汇

外汇储备规模增长速度

相对较慢

较快

汇率形成机制的市场化程度

较高，更能反映市场供求

较低，受强制结汇影响

总之，强制结汇在特定的历史时期可能发挥了一定的作用，但随着经济的发展和市场环境的变化，需要不断调整和完善相关政策，以适应经济发展的需要，实现外汇资源的合理配置和经济的稳定增长。

外汇储备世界第一是我国综合国力提升的表现

稳居世界第一的外汇储备规模既是新时代党和国家事业发展、我国综合国力提升的表现，也包含了我国国际收支基本平衡、资本项目可兑换达到新高度、汇率市场化水平不断提高、跨境投融资更加便利化、人民币国际化稳步推进等一系列外汇领域改革发展的成果。

我国外汇储备规模连续十七年稳居世界第一，2017年2月以来始终保持在3万亿美元以上，今年9月为3.03万亿美元。稳居世界第一、保持稳定的外汇储备规模既是新时代党和国家事业发展、我国综合国力提升的表现，也包含了我国国际收支基本平衡、资本项目可兑换达到新高度、汇率市场化水平不断提高、跨境投融资更加便利化、外汇储备资产保值增值、人民币国际化稳步推进等一系列外汇领域改革发展的成果。

我国国际收支运行总体平稳。十年来，我国经常账户顺差同GDP的比率始终保持在2%左右。今年上半年经常账户顺差达1664亿美元，同比增长43%，为近五年同期最高水平。跨境直接投资实现基本可兑换。今年上半年直接投资顺差740亿美元，显示资本项目下中长期投资渠道表现稳健。以金融市场双向开放为重点推进资本项目开放，形成了证券投资项下“沪港通”、“债券通”等跨境投资机制安排。今年8月末，境外机构持有境内金融市场股票、债券、贷款及存款等金融资产规模合计近10万亿元。我国国际收支保持基本平衡，尤其是经常账户、直接投资账户形成的基础性国际收支长期以来保持顺差，为我国外汇储备规模维持稳定奠定了基本盘。

人民币汇率双向波动、弹性增强。回首过去十年，人民币对美元汇率中间价的历史走势描绘了一幅波澜壮阔的汇率市场化改革之旅，中间价最低至6.1，最高至7.1附近。除了汇率中间价数值变化，历经2015年8月、2016年2月、2017年5月、2020年10月等报价机制调整后，汇率中间价形成机制不断完善，基准性、透明度和市场化水平不断提升。外汇市场供求在汇率形成中发挥决定性作用，汇率弹性不断增强，双向波动成为常态。人民币对美元汇率年化波动率从十年前1%-2%上升到近两年3%-4%左右，调节国际收支自动稳定器作用更加明显。尽管2015年底至2017年初、2018年至2019年、2022年以来，受中美经贸摩擦、新冠肺炎疫情、发达经济体收紧货币政策等综合作用影响，我国外汇市场受到一定冲击，但表现出很强的韧性，总体保持稳定。

外汇市场参与者更趋理性。面对双向波动、弹性增强的人民币汇率，进出口企业等市场微观主体逐渐从跟风盲从模式转换到逢高结汇、逢低购汇的理性交易模式，企业汇率风险中性意识明显增强，赌人民币汇率单边升值或贬值情况减少，更多聚焦于主责主业，合理管理汇率风险。2022年前8个月，企业利用远期、期权等外汇衍生品管理汇率风险规模达到9917亿美元，同比增长27.6%，外汇套保比率达到25.4%。

总之，我国国际收支基本平衡，外汇市场日臻成熟，微观市场主体更注重风险管理、可持续性，外汇储备经营管理质效进一步提升，这些因素共同促进了我国外汇市场稳定，也为实体经济发展做出了贡献。

今年3月以来，美国加息步伐加快，推升美元指数走强。今年以来，人民币对美元汇率贬值超过10%，短期内承压。但是，相较于世界其他主要货币，人民币表现相对良好，人民币对美元汇率贬值幅度远小于欧元、英镑、日元等货币，CFETS人民币汇率指数较2021年末基本持平。央行已两次下调金融机构外汇存款准备金率，并将远期售汇业务的外汇风险准备金率从零上调至20%，这些都有助于缓解人民币汇率的贬值压力。

中长期看，人民币持续大幅贬值的可能性不大。而且，我国央行仍有较多政策工具可以用来引导人民币汇率预期，必要时可重启逆周期因子，或在离岸市场增加央票发行规模，收紧人民币流动性。预计年底前，人民币汇率会在7.0-7.3之间徘徊。如果我国经济能够较快企稳回升，美国货币政策的溢出效应将会大大减少。因此，稳定和发展我国经济至关重要。

盛松成系中国首席经济学家论坛研究院院长、中国人民银行调查统计司原司长

汇率市场化改革步伐需加快

进入2013年以来，尤其是近日，人民币对美元即期汇率屡创新高，引起各界的广泛关注。

虽然短期来看，人民币即期汇价如果出现新高突破，可能还会影响市场预期，进而增加升值压力，但是考虑到实体经济因素中，国内需求仍然疲软，因此无法刺激汇率的大幅上升。

综合国内外经济形势及各类因素，可以预期2013年人民币对美元的升值幅度有限，更可能呈现小幅升值的态势。实际上，连续7年以来人民币对美元的实际升值幅度达到30%，已经接近均衡水平，继续大幅升值并不现实。

当然，在维持人民币汇率稳定的同时，必须尽快推动汇率机制的市场化改革。一则，应当进一步提高人民币汇率弹性，即加大人民币对美元中间价的波动幅度。当前，由于人民币对美元的浮动幅度有限，实际上央行不得不随时通过买入美元进行价格影响，这种较高的汇率政策成本显然难以持续。

二则，进一步完善汇率形成基础。现在的汇率仍然是以盯住美元为基础，因为每日外汇交易中心按做市商报价来公布美元中间价，然后套算对其他货币的汇率，难以及时反映人民币综合有效汇率。因此，应该加快推动人民币与非美元货币的直接交易计价，切实推进“参考一篮子货币”的汇率形成机制改革。

三则，推动外汇市场的扩容、创新和国际化。全球外汇市场是一个容量巨大、流动性高的国际金融市场，而我国的银行间外汇市场相对封闭，规模有限，无法充分实现价格发现的功能。因此，伴随资本项目改革的步伐，逐渐增加外汇市场的深度和广度，增加境内外参与主体，都是需要考虑的。同时，现有的外汇金融产品严重缺乏，只有人民币远期和掉期，创新不足不仅使得管理汇率风险存在困难，也使得市场交易效率有限。所以，推动外汇衍生品创新，也是外汇机制整体改革的有效组成部分。

杨涛（北京 学者）