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【观察】郑联盛：香港金融市场弹性强韧性足

本文大约2200字，读完约6分钟

得益于多方支持保障，2020年香港金融市场在新冠肺炎疫情等不利因素的影响下，仍然保持强稳健性，保持持续发展，体现出充足的弹性和韧性。

本文作者系盘古智库高级研究员、中国社会科学院金融研究所金融风险与金融监管研究室主任、国家金融与发展实验室金融法律与金融监管研究基地高级研究员郑联盛。文章来源于《经济日报》2021年3月28日。

过去一段时间，香港面临复杂且多样的经济社会发展压力，2020年新冠肺炎疫情全球大流行进一步对香港经济金融体系造成新的冲击。一年过去了，香港顶住了新冠肺炎疫情等多重不利因素，呈现出较强的弹性与韧性，不仅保持了金融体系的稳定性，而且继续发挥着国际金融中心的市场融通功能。

香港金融市场整体稳定有序，各子市场稳健运行，市场弹性和韧性较为凸显。在货币市场上，2020年香港整体维持低息环境，港元短期利率低位运行，流动性较为充足，港元隔夜银行同业拆借利率年末进一步跌至0.04%。在汇率市场上，香港联系汇率机制运行有序，港元整体保持稳定。2020年港元兑美元汇率一直维持在贴近7.75港元/美元水平，多次触发强方兑换保证，港元不仅保持稳定且兑美元较为强势。2020年4月至年底，超过500亿美元资金净流入港元体系。在资本市场方面，2020年恒生指数小幅下跌3.4%，但是，在中美贸易摩擦、疫情冲击和西方势力干扰中，香港资本市场整体保持稳定并彰显较强韧性。2020年香港交易所IPO市场全年募资额达3942.46亿港元，较2019年继续上涨26%，募资额略逊于纳斯达克屈居全球第二位。

香港金融稳健发展，金融市场韧性凸显，具有多方面的支撑。一是香港经济社会秩序有所恢复，而内地疫情控制果断有力、经济复苏较为扎实、对外贸易出乎预期，为香港的贸易金融稳定提供了坚实支撑。例如，港交所七成左右的交易量和募资量来自内地机构。二是全球疫情蔓延仍在深化，主要经济体将持续实施大规模的政策刺激，尤其是资产购买计划，这使得全球利率水平极低，为包括香港在内的国际金融市场稳定提供了货币及政策基础。三是香港外汇市场仍是连接东西方金融市场的重要枢纽市场，香港与伦敦、纽约并称为全球三大外汇市场，国际资金融通功能十分显著。根据英国《经济学家》杂志的数据，香港是亚洲主要的离岸美元融资中心，97％的外汇交易、58％的跨境贷款和其他银行工具、43％的跨境衍生工具以及37％的存款均以美元计价。四是新冠肺炎疫情全球大流行后，人民币资产在全球的吸引力提高了，而香港是投资内地的中转站，国际资本集聚香港再转投内地。2020年北上资金净流入高达2089.32亿元，其中，沪股通和深股通分别净流入855.13亿元和1234.19亿元。

值得注意的是，香港具有应对重大金融风险的政策经验和物质保障，这也是香港金融市场体系韧性的重要支撑。一方面，香港金融管理部门汲取东亚金融危机和全球金融危机的经验教训，以开放的发展理念、规范的市场法治、专业的风控能力为香港金融风险处置和金融稳定维持提供坚实的政策保障。另一方面，香港具有扎实的财政和储备基础来应对潜在的金融风险。截至2020年10月末，香港外汇储备资产4740亿美元，人均外汇储备资产63244美元，可支撑货物进口50个月，远远高于6个月的国际标准。为了应对新冠肺炎疫情，香港特区政府2020年出台历史性的公共危机纾困政策，涉及金额3000亿港元。截至2020年11月末，香港财政盈余储备仍高达8419亿港元，可维持约14个月的支出。

在跨国金融机构心目中，香港是亚洲第一金融中心。香港是亚太地区美元交易支付中心，此前有市场人士担忧亚太地区美元交易支付中心会从香港转移至新加坡等地。但是，2020年较多受访机构认为美元交易支付中心转移至其他城市需要时间，更需要众多外部条件，市场体系“惯性”力量不容忽视。以纽约为例，全球金融危机发生时，伦敦成为全球排名第一名的国际金融中心，但市场参与者仍将纽约视为全球首要金融中心。再以伦敦为例，英国脱欧前，外界担心伦敦金融中心地位下降、欧洲金融中心将转移至德国法兰克福等地，但实际上这一转移并没有发生。部分受访机构强调，衡量国际金融中心的地位，不应只看市场体量大小、榜单排名高低，更要考量其国际化程度与全球联接力，这是市场韧性之所在。

最重要的是，香港金融市场弹性与韧性的发挥及保持依托于香港独特的双重定位。一方面，对于内地，香港是全球金融资源及其他要素集聚并进入内地的中转站。另一方面，对于国际，香港是中国参与区域与全球经济金融体系的桥头堡。这种特有的双重定位使得香港成为内地与外部经济互动的枢纽，这既是香港金融市场韧性的基础，又是香港国际金融中心价值的依托，也是香港未来持续繁荣发展的保障。

展望未来，香港金融市场大有作为。一方面，香港要注重新冠肺炎疫情防控，夯实金融稳定的经济基本面。作为全球性人员及资源中转枢纽，香港应把控制疫情放在首位，注重对输入型疫情的有效防控，防止疫情在港传播。采取相对宽松的财政政策，重点支持医疗、失业、社会保障及其他公共服务等财政支出，重点关注国际收支、房地产市场、银行、外汇市场和资本市场等风险及应对，确保经济金融与社会稳定。另一方面，香港应充分利用金融市场的弹性与韧性，优化金融中心功能，强化多个金融市场统筹，带动内地更高层次金融开放，同时，深化粤港澳大湾区建设，加强香港全球产业链连接功能，在双循环新发展格局中发挥更大的作用，并促进香港长期稳定繁荣。

香港联系汇率制度再考察

核心观点

2022年5月以来，港元汇率频频触及弱方兑换保证。本文介绍香港联系汇率制度的运作原理，分析本次港元触及弱方兑换保证的原因，探讨其背后值得关注的根本性问题。

一、香港联系汇率制度的运作原理。中国香港在1983年建立了联系汇率制度，经过1998年和2005年两次优化，形成了将港元汇率框定于7.75-7.85范围内的制度安排。可以说，香港的基础货币规模变动是稳定港币汇率的副产品，其基础货币的流量和存量都必须得到外汇储备的十足支持。在金管局的网站上，香港货币政策的唯一目标就是“保持港元汇价稳定”。

二、本次港元触发弱方兑换保证的原因。2005年之后，港元汇率向弱方保证水平靠近都发生在美联储加息周期中。本次港元触发弱方兑换保证与2018年有很强的相似性，都是伴随着美港息差大幅走阔而发生的。从2018年的经验来看，港元在弱方保证水平运行或将至少持续到美联储结束加息，且Hibor利率将至少上升到美联储本轮加息的目标利率水平。按照目前CME利率期货反映的预期，本轮美联储加息周期中，Hibor或将上升至3.5%以上，至少还有200bp上行空间，显著超过2018-2019年加息周期中2.8%左右的高点。

三、香港联系汇率制度会否失守？当前香港联系汇率制度失守的可能性很小。首先，从2018年经验判断，当香港银行体系总结余下降到1000亿港元以下时，会对市场利率上行产生更大助推，从而减轻港元贬值压力。其次，与1997/1998年港币保卫战时的情况对比，香港基础货币规模和M1规模远远大于当时，国际资本难以形成有效攻击。再次，香港外汇储备的规模加上内地的支持，有能力保障联系汇率制度运转。当前香港外汇储备能够为基础货币提供1.75倍的保障，香港和中国大陆的外汇储备合计占到全球的近30%。内地的支持是香港汇率稳健运行的坚强后盾。最后，香港作为中国内地金融对外开放的重要门户，其国际金融中心地位的保持，需要联系汇率制度的支持。

四、真正需要回应的问题。一是，对香港经济的影响。本次香港市场利率上行可能引发银行最优惠贷款利率上行幅度超过25bp。今年以来香港GDP已连续两个季度同比负增，相比2018年9月香港银行上调最优惠贷款利率时的经济基本面更为疲软。二是，香港国际金融中心的地位面临来自新加坡的竞争。2017年以来，新加坡的全球资产管理规模超过了香港同口径指标。但正如总书记在庆祝香港回归祖国25周年大会上指出的，香港“背靠祖国、联通世界”，与中国内地经济金融的更紧密结合，势必给香港金融市场带来新的发展机遇。这是夯实香港国际金融中心地位的最扎实基础，也是香港联系汇率制度的最坚强保障。

风险提示：疫情冲击香港经济，国际资本大规模流出，香港房地产市场动荡。

2022年5月以来，港元汇率频频触及弱方兑换保证。中国香港金管局遵循货币发行局制度安排，在7.85港元兑1美元的弱方兑换保证水平，按银行要求买入港元。5月以来，金管局累计从银行同业拆息市场回笼货币1726.38亿港元，使得香港基础货币相应减少，其中的总结余项目跌至1651.58亿港元，香港外汇储备也随之减少了240亿美元。这再度引发了市场对香港市场的担忧，甚至有对联系汇率制度崩溃的悲观论调。7月22日香港金融管理局总裁余伟文发表文章《重温联系汇率制度的设计及运作》，阐明“香港不需亦无意更改联汇制度”，对此论调做出回应。

本文介绍香港联系汇率制度的运作原理，分析本次港元触及弱方兑换保证的原因，探讨其背后值得关注的根本性问题。我们认为，当前香港联系汇率制度失守的可能性很小，但本次美联储加息周期中，香港市场利率将大幅上行、并大概率带动银行贷款利率上调，在当前香港经济面临下行压力的背景下，其负面冲击值得警惕。中长期来看，随着新加坡资产管理规模的扩大，可能会增强对投资亚洲其他国家的资本吸引力，从而对香港的资本流动状况带来冲击，亦需施未雨绸缪之策。

香港联系汇率制度的运作原理

中国香港在1983年建立了联系汇率制度，将港元汇率固定为7.8港元兑1美元。根据不可能三角理论，资本自由流动、固定汇率和货币政策独立性三者不可兼得。因而联系汇率制度下，香港形成了特殊的货币发行局制度。当外资流入时，港币面临升值压力，金管局会以固定汇率出售港元、获得外汇储备，在此过程中实现了基础货币扩张，使得香港银行间利率水平下降，抑制外资流入，由此保持港元汇率稳定；而当外资流出时，金管局又会以固定汇率抛出外储、回笼港元，使得基础货币收紧、利率上升，使得外资流入放缓。可见，香港的基础货币规模变动完全是稳定港币汇率的副产品，且基础货币的流量和存量都必须得到外汇储备的十足支持，也就是放弃了货币政策的独立性。在金管局的网站上也可以看到，香港地区货币政策的唯一目标就是“保持港元汇价稳定”。

1997-1998年香港金融保卫战之后，针对国际炒家在期货市场做空港币，导致市场流动性大幅收紧的问题，金管局在1998年9月5日宣布推出“七项技术性措施”优化联系汇率制度。主要包括：金管局提供明确的兑换保证，会根据持牌银行要求，在7.80的水平把银行结算账户内的港元兑换为美元；扩大货币基础的涵盖范围至包括未偿还的外汇基金票据及债券；推出贴现窗机制，以抑制过度而且会引起金融市场不稳的利率波动情况。此后，港元汇率从7.75附近逐步上升并保持在了7.80水平上。

2003年，由于美元持续走低，以及市场猜测人民币升值（当时人民币汇率尚未放开波动）和香港经济强劲复苏，港币升值预期浓厚。当时金管局尚未明确承诺在港元汇率处于强势时出售港元，2003年9月美元兑港元汇率从7.8急升至7.7，金管局为了稳定汇率，向市场大量投放港币，将香港银行间同业拆借利率（Hibor）推低到接近0%。尽管这使得美港利差显著扩大，但直到2004年4月港元汇率才回到7.8的目标水平，原因是市场预期港元会跟随人民币升值。为了理顺货币状况及使利率调节机制发挥作用，金管局于2005年5月18日推出三项优化措施，改进联系汇率制度。内容主要是：将7.75设立为强方兑换保证；将弱方兑换保证由7.80移至7.85；将强方与弱方兑换保证水平之间的范围定为兑换范围，金管局可以在这个范围内选择进行符合货币发行局制度运作原则的市场操作。此后，港元汇率被框定在7.75-7.85范围内。

本次港元触发弱方兑换保证的原因

从联系汇率制度的运作原理出发，港元触发弱方兑换保证对应于资本外流的情形。2005年之后，港元汇率向弱方保证水平靠近都发生在美联储加息周期中，美元兑港元汇率和美港息差有明显相关性。本次港元触发弱方兑换保证与2018年有很强的相似性，都是伴随着美港息差大幅走阔而发生的。

2005年建立港币汇率兑换区间后，在2018年以前，港元从未触发过弱方兑换保证。尤其是2006-2008年间，在美联储加息导致美港息差扩大的过程中，港元兑美元汇率虽从强方保证水平移至7.8附近，但得益于这一时期美元指数持续走弱、人民币在2005年汇改后持续释放升值压力、以及彼时香港经济增长强劲（国际金融危机爆发前香港GDP同比仍达到7%），港元汇率并未向弱方保证水平靠近。

相反，2006-2017年港元汇率多数时间运行在强方兑换保证水平附近，并数度触发金管局释放港币、回笼外储的操作，这一时期金管局累计释放港币1065亿港元，银行在金管局账户的总结余2015年10月开始上升达到约4244亿港元。之后，金管局以等额减少总结余的方式，增加外汇基金票据及债券的供应（即从外汇基金票据及债券特别投标的中标银行的结算账户中扣除有关款额），使得总结余下降到2018年3月的1797亿港元，但在此期间基础货币规模一直保持不变（也就是基础货币的不同组成部分之间发生的内部转移）。

2018年美联储加快了加息节奏，香港金管局也亦步亦趋地上调贴现窗基本利率（该政策利率仅决定了市场利率的上限，因只有当市场利率冲破这一水平时，银行才会向金管局以此利率申请流动性），但由于香港的市场利率（即同业拆借利率Hibor）上行偏慢，导致美港息差大幅走阔。

2018年3月港币汇率首次贬值触及了7.85的弱方兑换保证，香港金管局开始入市干预，使得总结余到2019年4月进一步下降到544亿港元低位，并保持这一水平直到2020年3月。当时，市场对香港联系汇率制度也产生了诸多担忧，但随着2019年7月底美联储开启降息，美港利差迅速收窄、进而倒挂，牵动港币汇率离开弱方保证水平，向强方保证水平移动，到2020年4月开始触发了强方兑换保证，随着金管局入市操作，银行总结余开始快速回升。

本次港币触发弱方兑换保证，与2018年的原因高度相似。由于美联储快速加息，香港市场利率上行速度相对较慢，使得美港利差迅速拉大，港币汇率经过一个半月时间从强方保证水平过度到弱方保证水平。金管局开始消耗外汇储备从市场回笼港币，使得银行总结余迅速下降，市场流动性收紧，加速香港市场利率上行，但尚不足以赶上美联储加息的步伐。

从2018年的经验来看，港元在弱方保证水平附近运行或将至少持续到美联储结束加息，且Hibor利率将至少上升到美联储本轮加息的目标利率水平。按照目前CME利率期货反映的预期，美联储本轮加息将在今年12月达到3.5%的顶点；按照美联储6月点阵图的预测，2023年利率预测中值将达到3.8%。可见，本轮美联储加息周期中，Hibor至少还有200bp左右的上行空间，显著超过2018-2019年加息周期中2.8%左右的高点，而彼时香港银行最优惠贷款利率（类似于中国的LPR利率，即贷款市场的基准利率，而Hibor是银行间市场利率）上调了13bp，本次银行贷款利率很可能会以更大幅度上调。

本轮香港联系汇率制度会否失守

从联系汇率制度的设计来说，由于港元基础货币的存量和流量具备完全的外汇储备保障（截至2022年7月，香港外汇储备按照7.85汇率折算后，是其基础货币的1.75倍，是香港M1存量的1.1倍），香港金管局通过不断地抛售外汇储备、回笼基础货币，有能力将市场利率提升到足够高的水平，以抑制资本外流、维护港元汇率稳定。

市场之所以担心联系汇率制度难以为继，主要在于担心这一调节机制失效：如果市场对香港金管局维护汇率在7.85以内失去信心，即便香港流动性收紧、利率大幅上升，也不能阻止资本大量外流，那么就可能导致外汇储备不足以应对，引发联系汇率制度失守可能。

但当前香港联系汇率制度失守的可能性很小。这可从如下四个方面来看：

首先，从2018年经验判断，当香港银行体系总结余下降到1000亿港元以下时，会对银行间市场利率产生更大影响，并触发银行上调贷款利率。当香港市场利率与美国市场利率收敛后，港元贬值压力就会明显减轻。此外，需要明确的是，总结余并不存在所谓理论下限，当其消耗至低位后，香港金管局可以执行过去发行外汇基金票据及债券时的逆操作，腾挪基础货币的内部结构，重新拓宽金管局入市干预的空间。同时，总结余是在金管局干预外汇市场时形成和积累起来的，是香港银行在金管局的结算账户中的结余总额，其规模远远小于香港外汇储备的存量，截至2022年7月，香港折算成港元的外汇储备约为总结余的21倍。

其次，与1997/1998年港币保卫战的情况对比，2022年6月香港M1货币供应量是1997年6月的14.6倍，是2022年二季度香港名义GDP的490倍，远高于1997年二季度的66.7倍。

1997/1998年国际资本狙击香港资本市场的方式是，在3个月和6个月远期市场上大举做空港元（而当前和2018年美元兑港元的远期汇率一样均为贴水，并无做空港币的迹象），引发市场恐慌并跟随抛售港元。此时香港金管局为稳定港币汇率，会回笼港元、收紧银根，从而导致市场利率大幅攀升。1997年10月和1998年8月两次狙击战中，香港1个月Hibor利率的月度均值分别飙升至12%和19%，市场利率大幅攀升触发香港股市大幅下跌。而国际资本同时做空港股，企图从“双线作战”中获利。

这实际上是对香港联系汇率制度的攻击：如果香港坚守联系汇率制度，则市场利率飙升，可以从股市下跌中获利；如果联系汇率制度失守，则可以从港币汇率大幅贬值中获利。当时，香港金管局通过强力干预汇率和股票市场而顶住了压力。

当前，香港基础货币规模远远大于1997/1998年，这就给国际资本哄抬香港市场利率带来了很高的门槛。如果其资金体量不足以大幅抬升香港市场利率水平，那么也就不会对联系汇率制度构成强大威胁。

再次，香港外汇储备的规模加上内地的支持，有能力保障联系汇率制度运转。当前，香港外汇储备能够为基础货币提供1.75倍的完全保障，对M1存量的覆盖也可达到1.1倍。截至2022年一季度，香港自身外汇储备占到全球外汇储备总量的3.84%，虽不及1997年作为全球第三大外汇储备持有地的（1997年底，香港的外汇储备为928亿美元，仅次于日本和中国内地），但此后中国大陆的外汇储备规模大幅增长，2022年一季度大陆外汇储备占到全球的25.4%，二者相加占比接近30%。中国内地的支持是香港汇率稳健运行的坚强后盾。

根据英国Z/Yen集团与中国（深圳）综合开发研究院今年3月在深圳和伦敦联合发布的第31期“全球金融中心指数”报告，本期排名前十依次为纽约、伦敦、香港、上海、洛杉矶、新加坡、旧金山、北京、东京、深圳。

香港金管局总裁余伟文在接受《中国银行保险报》香港回归25周年专访中给出的数字。

真正需要回应的问题

关于本次港币触发弱方兑换保证，真正需要关注的是两个问题：

一是，对香港经济的影响。随着香港银行总结余接近1000亿港元敏感水平，香港银行间市场利率和银行贷款利率将面临更大上行压力。本次美联储加息的终点可能在3.5%甚至更高（2022年末大概率达到3.5%），显著高于2018年美联储加息的幅度，那么意味着本次香港银行间拆借利率Hibor还有至少170bp的上行空间（从8月22日的1.8%上升到3.5%）。按照2018年Hibor上行约1.5个百分点对应银行最优惠贷款利率上调一次13bp，本次Hibor至少上行3个百分点以上（从美联储加息前的0.25%左右升至3.5%），可能会引发银行最优惠贷款利率上行幅度超过25bp。

而当前香港经济面临较大下行压力，今年以来香港GDP已连续两个季度同比负增，相比2018年9月香港银行上调贷款利率时的基本面更为疲软，当时香港GDP同比增速在2.6%，在加息之后出现了连续下挫和转负。今年2月以来香港失业率再度上升，截至6月为4.7%，远高于2018年3月-2019年7月维持的2.8%。可见，本次如果香港银行贷款利率相比上次更大幅度攀升，对香港经济的负面冲击或将更明显。体现在：

1）房地产（包括楼宇业权）是香港经济的重要支柱，其在2021年香港实际GDP中占比达到19.6%。历史上，每一次银行加息都会造成香港房价同比由正转负，即便2018年只加息一次，也并不例外。而今年2月以来，香港私人住宅售价指数已连续五个月同比负增。

2）香港作为高度开放的口岸城市，进出口贸易及物流、旅游业在香港经济中同样占据重要地位。而本轮新冠疫情对香港的人流、物流形成阻碍。访港旅客人数从2019年1月最高678万人降至2020年4月以来的月均不足1万人，2020年香港旅游业在GDP中的占比较2019年大幅下降了3.4个百分点。2022年3月以来，香港出口贸易也呈现出较大下行压力，其整体出口货值的三个月平均季调环比连续大幅负增，为2008年之后的最大环比跌幅。而2020年贸易及物流业在香港GDP中的占比达到19.8%，由此导致的香港经济下行压力不容小觑。

二是，香港国际金融中心的地位面临来自新加坡的竞争。新加坡也是全球领先的国际金融中心。2017年以来，新加坡的全球资产管理规模超过了香港同口径指标：截至2020年，新加坡资产管理规模达到3.4万亿美元，而同期香港的资产管理及基金顾问业务规模为3.1万亿美元。

同时，香港资产管理业务的本地投资占比较高（2020年占25%，显著高于新加坡的13%）。这在很大程度上得益于香港规模更大、与中国内地紧密相连的股票市场。2020年香港上市公司总市值达到6.1万亿美元，是其GDP的17.8倍；而新加坡上市公司总市值为6526亿美元，只有香港的1/10，是其GDP的1.89倍。

香港大规模的股票市场主要背靠于中国内地。2021年港交所上市的中国内地企业总市值占到总体的79%，总成交金额占到总体的88%。2018年，港交所推出《新兴及创新产业公司上市制度》改革，首次允许未有收入的生物科技公司、采用不同投票权架构（“同股不同权”）的高增长创新产业公司、寻求在港交所第二上市的合资格发行人在港上市，由此带来了港股IPO的新爆发。阿里巴巴、京东、网易、百度等头部信息技术公司纷纷回港上市，小米、美团、快手等新经济头部公司也相继赴港上市。美国国会表决通过的《外国公司问责法案》，更强化了这一趋势。

香港与中国内地的紧密联系还体现在驻港公司总部的增长上。2012年以来，驻香港的中国公司总部数量快速增长，从2011年的97个增长到2021年的252个。但驻港的美国公司总部数量在2012年见顶333个后，到2021年下降到了254个；2019年以来，日本的驻港公司总部数量也呈现出了下降势头。?

随着新加坡资产管理规模的扩大，对于希望投资于其它亚洲国家的国际资本来说，未来有可能会出现向新加坡转移的趋势。这种分流效应可能减缓外资流入，对港元汇率造成中长期的影响。但正如总书记在庆祝香港回归祖国25周年大会上指出的，香港“背靠祖国、联通世界”，与中国内地经济金融的更紧密结合，势必给香港金融市场带来新的发展机遇。香港在高水平开放、高质量监管等方面不断扩大优势，与祖国大陆在经济金融互联互通上不断深入拓展，是夯实香港国际金融中心地位的最扎实基础，也是香港联系汇率制度的最坚强保障。

（钟正生为平安证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

资金持续流入见证投资者对香港信心

新华社香港9月19日电 题：资金持续流入见证投资者对香港信心

新华社记者张欢

15日至19日，超过180亿港元资金流入；4月至今，超过1400亿港元资金流入；5个月之中，香港银行体系总结余从500多亿港元增至2200多亿港元，创近3年高位水平……2020年在新冠肺炎疫情冲击全球金融市场的环境中，港元体系资金流入却呈现引人注目的上扬态势。

香港金融管理局总裁余伟文表示，香港没有出现大量资金流出的现象，而是资金持续流入，反映了市场对于香港金融体系的信心。

今年4月21日，港元体系因汇率走强开始收获资金流入，当港元汇率时隔逾4年首次触发强方兑换保证，金管局根据联系汇率制度向市场注入了15.5亿港元，银行体系总结余相应增加。

根据香港自1983年起实施的联系汇率制度，港元兑美元存在正常浮动区间：7.75（强方兑换保证）至7.85（弱方兑换保证）。如果港汇触发强方兑换保证，金管局会买美元、沽港元，将港汇稳定在不高于7.75的水平，资金则流入；如果港汇触发弱方兑换保证，会反向操作，将港汇稳定在不低于7.85的水平，资金则流出。联系汇率制度旨在确保货币及外汇市场运作顺畅。

根据金管局的信息，4月21日之后，即便在全球金融市场因疫情震荡及针对香港的谣言泛起之际，港汇也保持走强态势，不断触发强方兑换保证，资金源源流入。截至9月19日，港汇共计触发强方兑换保证约40次，累计超过1400亿港元资金流入，香港银行体系总结余增至2246.52亿港元，不断刷新近3年的高位水平。

余伟文表示，虽然香港承受外围经贸摩擦、“修例风波”、疫情多重冲击，但是没有出现部分人担心的资金外流情况，相反，港元汇率一直偏强，资金不断流入，足见香港的制度成熟和市场对于香港的信心。

香港作为国际金融中心，一直以稳健的金融基建和健全的监管制度享誉全球。被称之为货币金融体系基石的联系汇率制度拥有约4400亿美元外汇储备作为后盾，相当于货币基础两倍多。同时，银行体系资本充足比率达到20%，远高于8%的国际要求，流动覆盖比率为160%，也远高于100%的国际要求，而坏账率仅为0.6%，在国际上属于非常安全的水平。

凭借此般强大的抗逆能力，香港在今年持续吸引多种类型资金汇聚于金融市场。

2020年，诸多企业选择在香港上市，特别是中概股回归络绎不绝，京东、网易……香港交易所的数据显示，前8个月，首次公开募股集资额达到1477亿港元，同比上升74%。“下半年还将有大量中概股回港上市。”香港交易所行政总裁李小加说。

特区政府财政司司长陈茂波进一步指出，未来不仅境外上市的中资企业会更积极考虑回流香港，内地大量快速发展的科技创新和其他企业，以及以内地市场为主的境外企业，需要国际融资时均可能优先考虑利用香港的集资平台。

不仅如此，香港与内地金融市场互联互通机制带动的交易量也日渐增大。当前外资持有的内地股票中近70%通过沪港通和深港通购入，外资与内地债券交易量中一半以上经过债券通进行。香港证监会行政总裁欧达礼表示，在本地、内地和国际投资者的参与下，香港证券市场一直保持非常活跃的状态，香港作为全球资金进入内地市场重要枢纽的角色日益凸显。

今年二季度，具有领导地位的国际指数公司——明晟公司（MSCI）还将亚洲和新兴市场指数期货及期权产品的发行授权，从新加坡交易所转至香港交易所，再度表明了国际市场对香港金融体系的认可。

正如特区政府财经事务及库务局局长许正宇所言：“纵然面临多方面变化，香港还将继续是具有竞争力的国际金融中心。”

陈茂波也同样强调：“我是乐观和充满信心的。”他认为，内地的庞大腹地效应加之香港的优势，将为香港汇聚多元资金和保持金融市场繁荣提供坚实的支持。

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世界主要外汇市场概况

外汇市场作为国际金融市场的重要组成部分，分布在世界模拟外汇国际金融中心。目前，世界上大约有30多个国际外汇市场，其中最重要的有伦敦、纽约、欧洲大陆外汇交易市场、新加坡、香港等，它们各具特色，并分别位于不同的国家和地区，下面分别模拟外汇介绍。

(一)伦敦外汇市场

伦敦外汇市场是无形外汇市场，完全通过电话电报或网络完成模拟外汇，有250多家外汇指定银行(包括英国的商人银行，清算银行和外国银行设在伦敦的分行)，90多家外汇经纪商，其中有些经纪人还在香港和新加坡设有分支机构。

19世纪以来，由于伦敦在国际金融和贸易方而所处的中心地位，英镑作为国际结算中的主要支付货币和伦敦票据兑换业务的发展，促成了伦敦外汇市场的形成，并成为世界最重要的外汇市场。两次世界大战后，随着英国经济实力的日渐衰落，英镑作为国际支付货币的地位逐渐下降和外汇管制的加强，使伦敦外汇市场的作用受到影响。1951年12月11日，英国政府重新开放外汇市场，英格兰银行根据国际货币基金组织的有关规定，将英镑对某些外汇基础知识外币的汇价订出最高最低价，这些外汇指定模拟外汇可随市场供求情况在这一幅度内自由定价成交，并依照外汇管制条例外汇k线图经典图解，进行远期外汇买卖。英国政府于1979年10月全部取消外汇管制，这对伦敦金融市场也产生了重大中国的外汇管理体制。

伦敦外汇市场的外汇交易为即期交易和远期交易，对每笔交易金额，并无具体规定和中国银行即期汇率，什么影响汇率外汇市场上外币套汇业务十分活跃，自从欧洲货币市场发展以来，伦敦外汇市场上的外汇买卖与“欧洲货币”的存放有着密切联系。欧洲投资银行曾积极地在伦敦市场发行大量欧洲德国马克债券，使伦敦外汇市场的模拟外汇更加突出。

尽管英镑作为国际贸易支付手段和国际储备货币的地位已被美元模拟外汇，但由于伦敦外汇市场交易类型齐全，交易结构完备，设有十分现代化的电讯网络设备，加上伦敦横跨中国银行即期汇率美洲三个时区，得天独厚，使伦敦外汇市场的交易规模长期以来居世界各大外汇市场之首。2001年4月国际清算银行外汇业务范围的调查报告显示，伦敦仍是中国外汇交易 论坛外汇交易量最大的金融中心，日平均交易量5040亿外汇期权模拟，占全球日平均交易量的1/3。

(二)纽约外汇市场

第二次世界中国的外汇管理体制后，随着美国经济实力的增强和对外贸易、资本输出的迅速发展，美元取代英镑成为关键货币，加之美国实行的外汇开放政策，纽约国际金融市场的地位不断提高，交易量占国际外汇交易量的18%，仅次于伦敦，是世界最重要的外汇市场之一。

纽约外汇市场是最复杂的，同时也是最具特色的外汇市场，具体表现为：

1.由于美国对经营外汇业务不加限制，政府不专门指定外汇专业银行，因此，几乎所有的美国银行和金融机构都可以经营外汇业务，如商业银行、储蓄银行、投资银行、人寿保险公司和外汇经纪人等等，其中又以商业银行为主。目前，纽约外汇市场主要包括180多家美国商业银行，200多家外国银行在纽约的分支机构、代理行以及代表处。

2.纽约外汇市场交易活跃，但和进出口贸易相关的外汇交易量较小，因为在美国的进出口中大多数以美元计价结算，当美国从国外进口商品、劳务时，支付的是美元，美元和外币的兑换发生在出口国;当美国出口商品和劳务时，收的是美元，美元和外币的兑换由进口商进行，发生在进口国。在纽约外汇市场上，外汇交易的相当部分和金融期货市场密切相关，美国的企业除了因进行金融期货交易而同外汇市场发生关系外，其它外汇业务较少。

3.纽约是世界美元交易的清算中心。世界各地的美元买卖，包括欧洲货币市场和亚洲美元市场的交易，最终都必须在美国，特别是纽约商业银行的账户上收付、划拨和结算，2003年占全球90%以上的美元交易最后都通过纽约的银行间清算系统进行结算。纽约外汇市场的大商业银行，通过在海外分支机构及其广泛的国际联系，承担着国际结算和资本流动的主要结算任务。

(三)东京外汇市场

历史上，日本曾是实行外汇严格管制的国家，外汇交易受到多方限制，外汇市场的产生和发展都较其他发达的资本主义国家缓慢。20世纪50年代后，日本逐渐放松了外汇管制，1964年日本加入了国际货币基金组织并成为其“第八条会员国”(article ⅷmember)，日元成为可兑换货币，东京外汇市场原则上不再实行外汇管制，外汇交易也逐步实行自由化，推动东京外汇市场业务量的迅速增长。但是，由于历史延续的原因和日本一向以实行保护贸易政策著称，对于外贸一直采取一些限制性条款，使得东京外汇市场与其它国际金融中心的外汇市场相比，交易限制还是比较严格的。

进入20世纪80年代，在国际金融自由化浪潮的冲击下，日本政府采取了一系列金融自由化措施，如1980年修改了战后初期制定的《外贸和外汇管理方法》，修改后的新外汇管理法放宽了银行外汇业务的限制，使所有银行都可以在国内经营一般外汇业务。1985年东京外汇市场更是迎来了交易货币、交易种类多样化的质的飞跃，从此东京外汇市场达到了与纽约外汇市场并列的自由程度，成为国际性的外汇交易市场。

东京外汇市场作为一个新兴的主要国际外汇市场，具有一些有别于其它国际外汇市场的特点：

1.交易规模不断扩大。1998年东京外汇市场平均每天交易额为1487亿美元，仅次于伦敦、纽约，居当年世界第三位。不过其规模扩大速度在1992后已大为减缓，2001年法兰克福外汇交易量超过东京成为世界第三大外汇交易中心。进入九十年代以后，日本国内投资环境恶化，投资者投资时趋于谨慎化，这样就使外汇购买和套期保值的外汇买卖日趋萎缩，导致外汇市场对顾客包括企业法人、进出口商社、人寿财产保险公司、投资信托公司、信托银行等的交易比例下降，由80年代末期的占30%，降至目前的20%左右。

2.货币选择权交易大幅度增加。东京外汇市场吸取了有关货币选择权交易的诀窍，致力培养人才，其结果使银行间的交易增加。另外，外汇市场的外汇风险套期交易手段从远期预约逐步过渡到选择权上，这样使顾客的交易量增加。

3.货币选择权市场的特色：①东京外汇交易量的变化。1984年东京市场引进货币选择权交易，特别是1987年左右，介绍了利用货币选择权的复合商品，外汇交易量按最新统计表明：货币选择权交易占通过东京外汇市场经纪人中介交易的10%左右;②交易货币的币种主要是美元和日元，美元和日元的交易接近70%，如果论美元和日元的交易量，东京外汇市场足以凌驾于伦敦、纽约之上;③市场汇率差价交易尤为活跃。银行问的交易一部分主要是市场参加者通过直接交易及经纪人提出货币选择权的价格，以获取货币选择权，所以汇率本身的差价交易就显得极为活跃。

活力中国调研行 | 平均每秒交易超过1亿元 这里是中国金融市场的“大动脉”

在电视剧《繁花》中，汪小姐创立的明珠公司的第一个订单，在一夜之间由负转正，成为业界传奇。第一桶金背后的奥秘是什么？原来，自1994年元旦开始，中国实施了首次重大外汇体制改革，也称94汇改。

1994年1月1日，我国完成汇率并轨，开始实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的人民币浮动汇率制度。也就是在这一年，中国外汇交易中心应运而生，入驻外滩15号的百年建筑。今天上午，“活力中国调研行”上海主题采访活动走进中国外汇交易中心，感受中国金融市场对外开放的新动能。

“中国外汇交易中心始终是中国金融市场改革发展和对外开放的排头兵。”中国外汇交易中心党委委员、副总裁董忆伟介绍，在成立初期，中国银行间市场交易规模比较小，产品和服务也比较单一，服务对象仅限于国内银行。经过30多年的积淀与发展，如今的中国银行间市场在全球排名靠前，并朝着“全球人民币及相关资产交易主平台和定价中心”的目标奋进。

“我们的服务对象包括全球70多个国家和地区的近6000家机构，业务范围覆盖银行间货币市场、债券市场、外汇市场，各种金融产品现货及衍生产品的发行、交易、交易后处理以及信息披露等各个方面，同时也是大家普遍关注的市场利率、汇率等基准指标的发布平台，还承担着支持和传导货币政策等方面的重要职责。”

目前，中国债券市场已是全球第二大债券市场，市场存量债券约190万亿元，银行间债券市场占比88%。自中国外汇交易中心成立以来，银行间市场交易规模的年均增长率超过35%。2024年，银行间本外币市场成交规模达到2617万亿元，对应日均成交量10.5万亿元，平均每秒交易超过1亿元，在我国主要金融要素市场的占比在70%左右，是名副其实的金融市场“大动脉”。

在对外开放方面，中国外汇交易中心推出了多项银行间市场的开放措施，并且通过持续优化市场微观机制，为全球投资者提供“多币种、多机制、一站式”的高效便捷投资渠道，用金融基础设施高质量发展不断深化银行间市场高水平双向开放。目前，参与中国银行间市场的境外法人机构超过1100家，境外投资者持有银行间市场债券约4万亿元，2024年现券交易量19.1万亿元。

“着力‘引进来’，我们为境外投资者提供结算代理、债券通‘北向通’和‘互换通’服务；发力‘走出去’，我们为境内投资者提供‘南向通’服务。交易时长延长为交易日7:00-次日3:00，支持全天20小时连续交易，覆盖亚洲、欧洲全部交易时段和北美大部分交易时段，为全球投资者参与中国市场提供更多便利。”中国外汇交易中心市场二部总经理卢向前介绍。

新民晚报记者了解到，债券通“北向通”于2017年上线，截至今年7月末已有834家境外机构通过“北向通”入市；债券通“南向通”于2021年上线以来，境内投资者范围扩大至券商、基金、保险、理财等非银机构。截至7月末，已有1171家境外机构进入银行间债券市场，持债余额3.93万亿元。

“上海在金融领域承担着建设‘国际金融中心’战略使命。建设强大的国际金融中心需要央地密切合作，尤其需要市场化、法治化、国际化的营商环境。”9月8日，中国人民银行研究局副局长张雪春在“活力中国调研行”上海主题采访情况介绍会上如是说。

上海市委金融办副主任陶昌盛表示，当前，外资金融机构和国际金融组织在上海加快集聚。截至今年6月末，上海持牌金融机构1796家，其中外资机构556家，占比近三分之一。金融市场互联互通持续深化。“沪港通”“债券通”“互换通”等重要机制稳步推进。截至今年7月末，QFLP（合格境外有限合伙人）和QDLP（合格境内有限合伙人）试点分别吸引99家、66家国际资管机构参与。

“下一步，我们将继续加强政策协同联动，以更优质、更完善的金融服务稳外贸、稳外资，以更大力度、更高水平的金融改革开放激发市场活力，增强发展动能，为上海经济高质量发展多作贡献。”陶昌盛说。