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衍生品交易将“有章可循” 上市公司股票衍生品交易被全面收紧

全流程监管

衍生品合约该怎么设计？保证金怎么管？场外交易要不要守规矩？这些问题，在此前的制度框架中并没有统一答案。《办法》首次给出了一套覆盖交易全流程的规则体系。

在合约设计这一源头环节，《办法》提出了明确标准：衍生品合约的标的物应具备公允的市场定价和良好的流动性，不易被操纵；合约品种应具有经济价值，设计应当透明、公平、合理，条款简明清晰、易于理解。对于结构过度复杂的衍生品合约，《办法》要求审慎开发。这并非禁止创新，而是为合约设计装上一个“风险过滤器”——如果一种合约复杂到连专业投资者都难以看清其风险收益结构，那它很可能不是服务实体经济的工具，而是制造风险的源头。

交易推介环节也有明确约束。针对场外衍生品市场曾经出现的“公开宣传变相拉客”现象，《办法》要求，衍生品经营机构不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式宣传推介衍生品合约。这意味着，衍生品并非适合大众投资者参与的标准化金融消费品，不能拿到公开市场上广为“叫卖”，其交易应当在经过适当性核验的专业交易者之间进行。与此衔接的是，《办法》要求在衍生品交易场所以外开展的衍生品交易，需符合行业协会关于合约结构和标的物的管理规定，将场外市场也纳入规范化轨道。

在履约保障层面，保证金管理制度是此次立规的重点之一。《办法》规定，衍生品交易应按规定以收取保证金等方式进行履约保障，保证金形式涵盖现金以及债券、股票、基金份额、标准仓单等流动性强的有价证券。

更值得关注的是对保证金的管理要求：经营机构应以安全、清晰、合理的方式记录和存管交易者交纳的保证金，确保发生风险时能够快速分离和转移；保证金应优先用于衍生品交易的结算。这实际上是在经营机构自身财产和客户保证金之间建立了一道“防火墙”。

对于经营机构再使用交易对手方保证金的情形，《办法》设置了双重约束：一是须经交易对手方同意，二是要定期向行业协会报告使用情况。这将保证金使用的透明度要求提到了新的高度，交易对手方不再对自身资金的去向“一无所知”。

在结算环节，《办法》引入了一条分类处理的思路。打个比方，过去衍生品交易多靠买卖双方一对一“互信”，一方出问题，风险就直接砸到另一方头上。如今，对那些标准化程度高、流动性强、定价公允的交易，允许由衍生品结算机构充当“中央对手方”进行集中结算。这相当于用结算机构的信用为交易背书，将单家机构违约的风险火苗隔离开来，避免其沿着交易链条烧成一片。

同时，针对跨市场监管中可能存在的套利缝隙，《办法》也给出了应对方案。当期货交易场所实施持仓限额时，可将交易者在期货和衍生品两个市场上、直接或间接持有的挂钩同一类资产的合约仓位合并计算。这一规定堵住了利用不同市场分别建仓以规避监管限额的漏洞。

上市公司不得“对赌”自家股票

如果说全流程规则解决的是“怎么交易”的问题，《办法》中两条禁止性规定解决的，则是“谁不能交易”和“不能拿什么交易”的底线问题。

最引人关注的条款之一，指向上市公司与自身股票的衍生品交易。《办法》明确：上市公司或股票在国务院批准的其他全国性证券交易场所交易的公司，不得达成以自身发行的股票或其他具有股权性质的证券为合约标的物的衍生品交易。与此同时，衍生品经营机构不得与上市公司的持股百分之五以上股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员，以及所持股份有限售或减持限制的股东，开展以该公司股票为标的物的衍生品交易。

在一位熟悉衍生品业务的市场人士看来，这条规定精准切中了一个长期存在的灰色地带。上市公司大股东或董事、监事、高级管理人员如果能够以自家股票为标的参与衍生品交易，理论上可以通过场外合约的结构设计，实现变相减持、绕道套现甚至利益输送，而这类交易的对手方和具体条款往往不对外披露，游离于现有信息披露和减持规则之外。《办法》的上述条款，相当于直接封堵了这一制度缝隙。

对于确有生产经营风险管理需要的上市公司，《办法》并未“一刀切”禁止其参与衍生品交易，但给出了前提条件：应基于管理生产经营风险的需要依法参与，按规定履行信息披露义务，并建立、执行内部控制和风险控制制度，按程序履行内部决策审批。这实际是要求上市公司在参与衍生品交易前回答三个问题：目的是避险还是投机？风险能不能看得住？决策程序经不经得起查？

交易者准入门槛的升级是另一处关键制度安排。《办法》要求交易者应达到证监会规定的专业交易者标准，行业协会和交易场所可在此基础上设定差异化标准，但不得低于底线要求。

更值得注意的是，《办法》明确规定，任何单位和个人不得直接或间接规避交易者标准。这堵住了部分机构以“拆分交易”“代持”等方式变相拉低准入门槛的操作空间。

与门槛相配套的，是经营机构“了解你的客户”义务的具体化。《办法》要求经营机构严格履行交易者适当性管理义务，充分了解交易者情况，审慎核查真实身份和交易目的，开展风险承受能力评估并充分揭示风险。交易者若拒绝提供或未按要求提供信息，经营机构应拒绝提供服务。同时，衍生品交易实行账户实名制，禁止违规出借或借用交易账户。这些规定从入口环节将风险识别的责任压实到了经营机构肩上。

经营机构戴上“紧箍咒”

对衍生品经营机构的监管，是《办法》中篇幅最大的部分，其核心思路可以概括为一句话：以资本约束规模，以规则约束行为。

在展业资格条件上，《办法》首次以部门规章形式明确：证券公司、期货公司申请开展衍生品交易业务，应满足“最近六个月净资本持续不低于人民币五亿元”等条件，同时公司治理、内控制度、专业人员配备、合规记录等均需达标。五亿元净资本的门槛，对于不同体量的证券期货经营机构意味着完全不同的结果——净资本实力雄厚的头部机构能够轻松跨过门槛，而部分资本实力偏弱的中小机构则面临展业约束。

为给未来监管调整留出空间，《办法》同时授权证监会根据审慎监管原则调整净资本最低限额。在市场人士看来，这是一个“弹性条款”：当前的五亿元门槛只是起点而非终点，如果市场扩张过快或风险形势发生变化，监管层可以动态调高门槛。

在行为规范层面，《办法》用列举方式划定了多条清晰的红线。经营机构应将衍生品交易业务与存在利益冲突的其他业务分开办理，采取有效隔离措施，不得混合操作；应对保证金进行逐日盯市管理，建立健全定价和估值管理制度；应对交易者行为进行持续监测和合规性评估。在禁止性行为清单中，欺诈诱导交易、违规提供融资或变相融资服务、出借或变相出借业务资质、利用衍生品交易进行商业贿赂、泄露交易者信息等均在列。

对从业人员的执业要求也被纳入规章层面。衍生品经营机构的从业人员应当具备专业能力，遵守行为准则，不得有损害交易者合法权益或扰乱市场秩序的行为。违反者将面临责令改正、警告并处五万元以下罚款的行政处罚。

信息报告与市场透明度的制度安排，是《办法》构建监管闭环的另一重要支点。证监会将建立衍生品交易报告库，对衍生品交易信息进行集中收集、保存、分析和管理，并建立压力测试机制。衍生品经营机构、交易者等须按规定及时报告交易信息，报告库则按规定向市场公布衍生品交易有关信息。报告库还需与证券期货交易场所、登记结算机构、衍生品交易场所、行业协会等建立数据共享和跨市场监测监控机制。

“过去场外衍生品市场最大的问题之一，就是监管看不清楚。”上述市场人士表示，报告库的建立相当于为场外市场装上了“监控探头”，让监管部门能够穿透合约的名义本金和复杂结构，看清风险的真实轮廓。

监管趋严！禁止通过衍生品交易违规减持，业内呼吁严管上市公司套期保值

本报（chinatimes.net.cn）记者叶青 北京报道

为进一步规范衍生品市场，11月17日证监会发布《衍生品交易监督管理办法（二次征求意见稿）》（下称《办法》），这是证监会继今年3月后再次向社会公开征求意见。业内人士表示，期货行业内对《办法》的出台比较支持和赞同，认为有利于规范衍生品市场发展，树立市场信心。

作为一部统一规范衍生品市场的规则，《办法》坚持功能监管、统筹监管、严防风险等原则，落实期货和衍生品法要求，加强衍生品市场行政监管。完善监管规则，严厉打击以衍生品为“通道”规避证券期货市场监管的行为。加强跨市场和跨境监测监控，严防风险。

衍生品交易风险管理引关注

由于衍生品交易较为复杂，证监会进行二次征求意见，也充分说明监管部门严谨的态度。未来随着《办法》的出台，衍生品市场将迈入统一监管时代，不仅可以消除监管差异和监管套利，而且提升市场透明度，更好发挥期货服务实体经济功能。

“在此次《办法》中，要求对于衍生品交易实行账户实名制，明确交易者进行衍生品交易，应当持有证明身份的合法证件，以本人名义申请开立交易账户。禁止交易者向他人出借交易账户或者借用他人交易账户。”华融启明总裁助理黄奇文接受《华夏时报》记者采访时表示。

黄奇文表示，在衍生品实名制下，对于衍生品市场监管重要意义，在场内衍生品市场监管中，已经得到充分运用。2017年以前，期货市场违法违规行为最多的类型是操纵期货合约，通常操作为借用、租用或者使用自身实际控制的账户组连续交易或者进行自买自卖交易，以此来控制某一期货合约的交易价格和交易数量。

“2018年以后，通过衍生品实名制，进行穿透式监管，由专门的监控中心负责实控账户报备的集中管理，并建立信息共享机制，从而强化实控账户管理制度，有效降低了此类违规交易行为。”黄奇文表示。

对于场外衍生品市场，在衍生品账户设立阶段，可以帮助衍生品经营机构衍生品经营机构履行交易者适当性管理义务，全面了解交易者情况，审慎核查交易者真实身份和交易目的，开展风险承受能力评估，充分揭示风险；在市场操作阶段，可以加强交易者身份穿透核查，进行仓位和保证金监控、市场违规行为预警；在风险处理阶段，可以明确损失，落实责任。

2022年8月1日，《期货和衍生品法》正式实施，并将衍生品交易纳入了法律调整范围，确立了单一协议、终止净额结算、交易报告库等衍生品交易基础制度。为加强衍生品市场监管，促进衍生品市场健康规范发展，证监会认为有必要在部门规章层面出台一部统一规范衍生品市场的规则。

“此次《办法》对交易和结算的第二章，修改增补较多。很显然，近10年的期货试点业务中曝露出的经营风险，使得监管层更加注意到了衍生品市场的交易风险和结算风险。由于衍生品交易是交易对手之间的交易，与传统期货公司的经纪业务，有本质上的区别。”期货业资深人士王勇接受《华夏时报》记者采访时表示。

王勇表示，期货交易是中央对手盘的交易和结算，风险集中在交易所。但是衍生品主要是交易对手无法结算或履约清算的风险，而且这个风险不在交易所，而是在交易对手方。因此，经营机构从展业开始，到交易结算，其业务运行、合规控制、风险管理都与期货经纪业务不同。30经纪业务积累的经验，多数无用武之地。

LME电镍合约事件，缘于某山集团与交易对手签订的大量场外衍生品合约，但是交易对手最终把风险送进了交易所。而且，某山集团的交易对手几乎全部是国内外著名的大银行。为此，《办法》中不仅对交易结算保证金做了较多的修改，还增加了经营机构的分级管理，增加了禁止性条款，增加了对交易所和结算机构参与衍生品交易的条件。在《办法》中，主要增加了对衍生品交易风险管理的条款。

禁止通过衍生品交易违规减持

据了解，修改完善后的《办法》共八章，具体涉及50条规则，主要对衍生品交易和结算、禁止的交易行为、交易者、衍生品经营机构、衍生品交易场所、衍生品结算机构、衍生品交易报告库、衍生品行业协会等进行了规范。其中，明确要加强跨市场监管针对个别市场主体以衍生品为“通道”规避监管的问题。

有业内人士表示，此前有市场主体以衍生品为“通道”规避监管的问题，例如通过衍生品交易规避举牌要求，规避减持、限售规则，以及通过衍生品交易进行违反诚实守信原则、欺诈投资者的行为等。据了解，此次证监会在《办法》中都作了完善。

具体包括如下方面：

一是完善期货持仓限额和大户报告制度。《办法》规定，在实施期货市场的持仓限额和大户报告制度时，应当按照期货交易场所的规定，将同一或相似标的的期货持仓与衍生品持仓合并计算，以防范通过衍生品交易规避场内监管规则的行为。

二是完善上市公司、新三板挂牌公司信息披露制度。《办法》规定，在履行信息披露义务或者收购等活动中，应当按照证券交易场所的规定，将上市公司、新三板挂牌公司的股票与衍生品持仓合并计算。

三是完善短线交易监管。《办法》规定，禁止通过衍生品交易实施《证券法》第四十四条规定的短线交易行为。

四是完善内幕交易和市场操纵监管。《办法》规定，禁止通过衍生品交易实施内幕交易或者市场操纵。

五是完善减持、限售规则。《办法》规定，“禁止通过衍生品交易规避股份减持、限售规则”。

六是《办法》还规定，禁止衍生品经营机构与上市公司持有百分之五以上股份的股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员，以及所持股份有限售或者减持限制的股东开展以该上市公司股票为合约标的物的衍生品交易。

“上市公司股东不当减持和变相减持，是证券市场的融资功能被制度过分强调，以及权利义务不平衡造成的结构性问题。改变这一状况，需要改革证券市场的制度，衍生品交易不是减持的原因，衍生品交易也无法堵住公司股东不当减持的结构性问题。”期货业资深人士王勇接受《华夏时报》记者采访时表示。

王勇表示，利用衍生品交易变相减持，本质上是监管套利的寻租行为，全球市场上都会偶尔发生，但不构成资本市场的现象。监管套利是法规自身的制度性设租漏洞引起的，在同一个主权经济体内，制度性寻租不是监管不可解决的问题，跨主权经济体的制度性寻租寻租空间，有一定的解决困难。

与此同时，期货业资深人士景川也对记者表示，《办法》充分体现了依法依规监管的基础上，促进衍生品市场的稳健发展的原则，重点在于可操作性以及可落实。对于完善基本原则规定、经营机构定义的吸收采纳，是为了进一步厘清衍生品的特性属性，避免歧义，特需经营机构的准确定义，规范经营机构的行为。

“在新合约报告、履行保障规则以及对冲交易信息报送则充分体现衍生品市场公开、公平、公正的原则，规范交易所、期货公司以及交易者的行为，为市场提供公开、透明的投资环境。在此基础上，加强客户的隐私保护、完善有关表述则体现了市场公开与客户信息保密的一致性，避免信息泄露给投资者造成交易损失以及市场异动。”景川称。

业内呼吁对上市公司套期保值监管

值得关注的是，《办法》还建立了相关制度，以加强对衍生品经营机构的监管。首先是明确准入门槛，列举衍生品经营机构的资格申请条件；明确可以对衍生品经营机构从事衍生品交易业务实施分级分类管理。其次明确了从业人员行为规范，要求不得通过衍生品交易违规持有证券、基金份额、期货权益。

与此同时，随着近年来产业参与期货套保越来越多，杭州数期科技总经理胡晓辉对《华夏时报》记者采访时表示，已经公告参与期货套保的上市公司已经有一千多家。期货交易品种涉及到到国民经济的主要工农业产业，和部分金融行业，相关行业对期货行业影响力越来越大。一方面是相关行业主体参与期货要受到到期货监管部门监管检测；二是现货行业大量参与之后，一些新型的操纵市场方式，要被限制。

根据2023年上半年对国内上市公司发布套期保值公告的跟踪分析，国内约有1000家上市公司参与套期保值，对冲的风险类型主要是在三个方面，商品价格风险、利率风险和汇率风险。对此，黄奇文表示，其中，最主要的是汇率风险，共有856家公司的套保相关公告中提及汇率风险对冲。

黄奇文表示，2023上半年使用场外套保工具的上市公司有872家，使用场内套保工具的有326家。公告中明确提及使用远期作为对冲工具的最多，为825家。从以上数据可以看出，上市公司企业参与套期保值的最大需求，是通过银行机构采用远期工具对冲汇率风险。

“目前，国内企业开展外汇风险管理的机构是银行，同时部分企业也通过境外设立操作账户的方式，通过国际市场开展外汇风险保值操作。外汇衍生品作为国际最大规模的衍生交易品种，外汇风险作为上市公司最主要的风险管理类型，并不在证监会依法监管的衍生品交易及相关活动内。建议监管机构将外汇衍生品管理纳入监督监管范畴。”黄奇文称。

瑕疵资产制度建设需重视

此外，王勇也建议，第七条“衍生品交易场所组织开展衍生品交易，调整合约品种范围、合约结构或者交易方式，应当按照要求向中国证监会报告”可修改为“衍生品交易场所组织开展衍生品交易，创设新合约或者调整合约品种范围、合约结构或者交易方式，应当按照要求向中国证监会报告”，增加“创设新合约”。

其理由是，由于《衍生品交易监督管理办法》是一部行政许可法规，而经营机构自主创新能力的体现，是衍生品交易合约的创设。所以经营机构自主创新的合约创设，不列入监管，经营机构的自主创新能力就无法在经营中体现出来。

另外，王勇也建议，第十条“衍生品经营机构应当遵守衍生品行业协会的履约保障规则，明确保证金的管理制度，加强风险管理”之后，可增加两款，分别为“衍生品经营机构应当遵守衍生品交易的单一协议原则、瑕疵资产原则和净头寸结算原则”“衍生品经营机构交易过程中改变交易方法和结算方式的，应该签订补充协议；补充协议不得违反瑕疵资产原则和净头寸结算原则”。

由于单一协议原则、瑕疵资产原则和净头寸结算原则是衍生品交易的三大基石。查阅已经审毕和在审的试点业务期间发生的衍生品交易纠纷，无一不是在这三大原则的或签约或履约过程中，发生的风险。

而经营机构比较集中的问题是，履约中为了规避监管不签署结算变更的补充协议；履约中不按照单一协议原则签署交易确认书而按照经纪业务方法直接结算；改变交付资产的结构但是却不签署补充交易协议，也不核对签署交易确认书。这都是在履约过程中对单一协议原则的违悖和漠视，最终引起纠纷。

与此同时，王勇表示，瑕疵资产原则是经营机构在衍生品交易履约中，最漠视的原则。当衍生品交易的一方出现可能的违约和信用问题后，经营机构应该按照瑕疵资产原则的合同约定，与对手方确定结算的价位和结算量，然后按照双方确定的价格和数量，以轧差后的净头寸平仓。

因为经营机构不是做经纪业务的，不能按照经纪业务的风险处置方式平仓了结。按照经纪业务风险处置处置衍生品业务，不但不能平息风险，反而会挑起经济纠纷。所以，建议在第十条第一款下增加两款。

永和股份拟开展外汇套期保值业务 额度不超过1亿美元

上证报中国证券网讯 4月3日，永和股份披露关于2026年度开展外汇套期保值业务的相关事项。根据公告，公司及下属子公司拟开展外汇套期保值业务，交易金额在任一时点累计不超过10000.00万美元或其他等值外币，在上述额度内资金可滚动使用。

公告显示，本次开展外汇套期保值业务的资金来源为公司及下属子公司自有资金，不涉及募集资金。业务品种包括外汇期权、外汇掉期、外汇互换、远期结售汇及其他外汇衍生品等，相关交易均基于正常经营业务背景，与收付款时间相匹配。

交易期限为自公司第四届董事会第二十七次会议审议通过之日起12个月内。该事项已经公司董事会审计委员会及董事会审议通过，在董事会审批权限范围内，无需提交股东会审议。

从业务目的来看，本次开展外汇套期保值业务主要用于规避外汇市场风险，防范汇率波动对公司经营产生的不利影响，不涉及投机性或套利性交易。公司已制定相关管理制度，对审批权限、操作流程及风险控制等进行规范，并在授权额度及期限内实施。

同时，公告提示，外汇套期保值业务可能面临汇率波动、客户履约及内部操作等风险，公司将通过制度约束、选择资信良好的交易对手及加强内部管理等方式进行控制。

保荐机构核查认为，公司本次开展外汇套期保值业务事项审批程序符合相关规定，有助于规避外汇市场风险，不存在损害公司及中小股东利益的情形。（雷厉风行）