Tag: 汇率避险

来源:《中国外汇》

企业可以结合自身的风险承受能力和业务背景，从汇率走向、行权价格等要素着手，灵活适度应用外汇期权产品。

在人民币汇率双向波动的市场环境下，涉外企业要及时锁定汇率敞口，并灵活适度用好避险工具。与即期、远期及掉期产品不同，外汇期权产品一方面操作门槛相对较高，不易把握；另一方面，因其兼具灵活度高以及可定制化特性，深入掌握期权在外汇套保中的应用，有利于企业进一步增强汇率避险管理能力，助力企业更好地实现汇率风险中性目标。

期权产品使用误区

当前，涉外企业在汇率避险内部管理架构设计上实现了突破，但在避险工具使用方面，不少企业仍处于积累经验的阶段。从境内企业可采用的外汇避险产品看，主要有即期、远期、掉期和期权产品。前三类产品结构相对简单，易于理解，市场参与度较高，价格也较透明，是企业汇率避险的主要产品。不过，上述三类产品也存在一定的短板，如产品要素固定、灵活度低等。针对人民币汇率双向波动的市场特征，越来越多的企业开始对汇率管理工作提出了更加精细化的要求，不少企业配备了专业管理人员，并寻求在避险产品操作水平方面的提升。

外汇期权，是指合约购买方在向出售方支付一定期权费后，所获得的在未来约定日期或一定时间内，按照规定汇率买进或者卖出一定数量外汇资产的选择权。企业可以结合自身的风险承受能力和业务背景，从汇率走向、行权价格等要素着手，灵活适度应用外汇期权产品，从而实现既锁定了风险，又保留了一定灵活度的目的。2011年4月，我国银行间外汇市场正式推出人民币对外汇期权交易；2015年“8·11”汇改之后，期权交易量一度出现快速增长。

不过期权产品相对复杂，要灵活应用并不容易。目前，不少企业对期权的理解仍存有以下两个误区：一是期权属于高风险产品，不适合稳健型企业汇率避险操作风格。不少企业对期权产品的理解往往和“对赌”“巨亏”等词汇关联在一起。这样的印象往往来源于海外市场的经济危机或者交易前台亏损等新闻。部分企业面对期权产品甚至谈虎色变，避而远之。二是把对期权产品的理解等同于对即期市场的理解。企业往往喜欢询问金融机构的市场观点，预判市场走势，然后通过卖出期权收期权费的方式来赌市场汇率不会突破自己的预设行权价。殊不知裸卖期权相当于“压路机前捡硬币”，收益有限但风险无限。企业虽然看上去是做了期权避险，但其实还是在赌即期市场走势，再加上没有及时锁定敞口，反而进一步放大了风险。走出上述两个误区，市场的变化也要求企业认真学习期权的避险功能。当前，人民币汇率市场波动增大，从最初的单边走势到目前的双向波动，人民币汇率更富弹性。企业需要适应新形势下的避险需要，简单地单边买入或者卖出期权将不再适用，区间波动型、期限错配型等组合型期权将会被越来越广泛地应用。这就需要企业进一步加强对期权产品的学习。

期权产品的合理应用

主动避险型期权

主动避险型期权，顾名思义就是把避险的主动权抓在自己手中。这一类期权往往以买入期权，支付期权费的方式为主。产品范围上包括单纯的看涨、看跌期权以及期权组合。这类期权主要适用于不希望承担汇率波动，能够完全对冲风险的企业客户。

以某上市航空公司为例。该公司一般在会计科目上以上一年度最后一个交易日的收盘汇率作为基准汇率用于核算下一年度购买飞机的成本。对此，企业管理汇率风险的策略是通过远期购汇锁定50%的敞口。2018—2019年，美元兑人民币涨幅超过4800点，该航空公司财务年报显示其汇兑损益科目亏损超过3000万元。鉴于投资者和股东对于公司利润表的关注，该航空公司迫切希望找到新的汇率避险工具，能够降低汇兑亏损或完全规避市场风险。对这种情况，企业可考虑主动避险型期权，在每年年底做财务预算时，划拨部分财务费用专门用于第二年购买外汇期权。具体操作如下：假设企业的成本汇率为美元兑人民币6.50，企业每年的购汇总量为1亿美元，企业购买1年期执行价为6.50的看涨期权价格为1980pips。在该假设下，锁定全部敞口，成本最多为1980万元。如果年末美元兑人民币即期价格在6.50上方，则企业可用美元兑人民币市场价与执行价进行差额交割，可完全对冲美元的上涨风险；如果年末美元兑人民币即期价格在6.50下方，则企业可选择不行权，以实时市场价格购汇（见图1）。无论上述哪种情况发生，企业会计账目上汇兑损益科目均为零，而期权费可记为公司财务费用。该汇率避险方式相当于企业每年年初通过支出固定的财务费用，给自身汇率敞口购买了一笔“保险”，保护汇兑损益科目不出现亏损，而“保费”就是期权费。

上述单纯买入普通看涨或者看跌期权的劣势在于，期权费支出相对较高。对此，如果企业希望既能够进一步掌握避险主动权又能降低期权费支出，则可以买入期权组合来实现这一目的。例如，企业如果想降低期权费，可以选择看涨价差型期权组合。具体操作如下：买入1倍看涨期权和卖出1倍看涨期权。如企业买入1年期执行价为美元兑人民币6.50的看涨期权，同时卖出1年期执行价为6.70的看涨期权。期权费为1000pips，相比单纯买入看涨期权可以节省980pips。到期时，美元兑人民币即期汇率在6.50—6.70之间，企业可以选择差额交割，对冲市场风险；若市场价格在6.70上方时，企业收取2000点补贴，即6.70与6.50的差额（见图2）。虽然不能够完全对冲美元上涨风险，但是可以在锁定汇率风险的基础上，进一步有效降低期权费，减少企业财务成本。

主动避险型期权的优势在于企业可以结合自身盈利能力，在编制预算时提前框定预先支出的财务费用——期权费，通过购买期权的方式将汇率避险的主动权牢牢掌握在自己手中，规避了汇率波动带来的市场风险和估值压力。在具体实际操作中，企业可结合自身业务背景以及会计核算成本，合理选择期权行权价。

区间波动型期权

区间波动型期权是指通过期权组合的形式，将汇率波动锁定在一定的区间之内，从而达到部分对冲市场风险的目的。相比主动避险型期权，区间波动型期权适用那些外汇专业避险能力相对较强、风险承受意愿相对较高的企业。

如某服装加工类出口型企业，年收汇额为5亿—8亿美元。受2021年原材料价格上涨的影响，企业利润率压缩，盈利压力较大。企业希望一方面能够降低汇率波动对企业盈利的影响，另一方面也能够将期权费用控制在一定范围，以降低公司整体运营负担，保有盈利空间。为此，企业通过区间波动型期权，将自身的净敞口锁定在一定区间之内，具体选择了风险逆转期权组合产品。该组合包括买入1倍美元看跌期权，此时行权价为美元兑人民币6.4353（设为行权价1）；卖出1倍美元看涨期权，此时行权价为美元兑人民币6.6212（设为行权价2），期限3个月。到期日，若美元兑人民币市场价格在执行价1和2之间，企业按照市场价格结汇；若市场价格在行权价1的上方或者行权价2的下方，则按照行权价1或行权价2来结汇（见图3）。使用该产品，无论汇率如何波动，企业的汇率敞口始终锁定在行权价1和行权价2的目标区间内，对市场风险实现了较好的保护，企业也基本实现了风险中性。同时，企业不需要先期支付期权费，对比主动避险型期权企业需支付1000pips以上的期权费，节省了财务成本。

区间波动型期权适用于可以接受一定程度的汇率波动，不希望期初支付费用，但同时可以实现汇率敞口锁定的企业。这类期权在市场判断和汇率区间选择上专业度要求较高，适用于具备较高专业汇率风险管理水平、对风险有一定承受力的涉外企业。在汇率避险产品实操层面，企业可根据自身的外币净敞口、财务费用和成本控制要求，制定合理的套期保值比例；在具体产品选择方面，企业可以考虑主动避险型期权搭配区间波动型期权来实现不同风险比重产品的有效结合。

作者单位：东方证券固定收益业务总部

外汇这十年：推动国际收支统计和外汇市场创新发展

党的十八大以来，国家外汇管理局（以下简称“外汇局”）坚持以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，国际收支统计、外汇形势监测分析预警、外汇市场改革发展以及企业汇率避险等领域的工作取得积极成效，为维护国际收支基本平衡和防范化解金融风险贡献力量。

国际收支统计迈上新台阶，更精准描绘我国涉外经济发展全貌

国际收支统计的目标是全面记录和反映我国参与国际经济循环、建设高水平开放型经济的发展成果。党的十八大以来，习近平总书记关于全面提高开放型经济水平、完善统计体制、推进统计现代化改革等一系列重要论述，为新时代国际收支统计工作指明了方向。近年来，外汇局始终坚持法治思维，夯实国际收支统计制度基础，深化统计方式改革，丰富高质量统计数据产品，持续推进建设高水平的国际收支统计体系，更精准描绘我国涉外经济发展全貌。

夯实国际收支统计制度基础。伴随我国涉外经济活动的逐步活跃，2013年，以国务院修订《国际收支统计申报办法》为新起点，外汇局加快建设并逐步形成了由直接申报、间接申报和专项调查三大支柱构成的国际收支统计体系。自此，我国国际收支统计体系向着全面统计和重点调查相结合、具体国情与国际标准相衔接、提高采集效率与减轻申报负担相兼顾的方向不断完善（见图1）。

丰富国际收支统计数据产品。2012年以来，外汇局陆续新增发布金融机构直接投资流量和存量数据、我国国际货物和服务贸易月度数据，参与国际协调证券投资调查和国际银行业统计。从2012年起，外汇局于每年年初公布国际收支及相关数据发布时间表，以方便社会公众获知数据发布时间。多维度、高质量、清晰化的数据产品，从不同角度向社会公众和国际社会展现了我国涉外经济运行情况，提高了数据的使用价值，让数据发挥生产力作用，让微观主体共享统计成果。

提升国际收支统计透明度。2012年，外汇局首次发布1998年以来单季度国际收支平衡表时间序列数据，便利社会公众对统计数据的分析和使用。2014年二十国集团领导人第九次峰会上，习近平主席宣布，我国将采纳国际货币基金组织的数据公布特殊标准（SDDS），成为少数具备条件参与该标准的发展中国家之一。2016～2021年，我国陆续完成二十国集团第一阶段、第二阶段倡议中的数据缺口弥合工作，国际收支统计透明度达到国际先进水平。2022年，外汇局追溯发布1950～1981年国际收支平衡表，将时间序列延长至逾70年（见图2）。

严控国际收支统计数据质量。国际收支统计按照质量与速度并重的原则，以更快的速度将更准确的数据呈现给数据使用者。近年来，外汇局通过构建数字化统计监测体系，实现了国际收支统计数据采集、核查、加工的全流程电子化操作，在提高数据质量的同时，也提升了申报主体的操作便利性。同时，建立国际通行的数据修正机制，对国际收支平衡表和国际投资头寸表实行了从生产、发布到调整的全生命周期流程管理。

推进国际收支统计方式改革创新。2020年，外汇局前瞻性启动企业数据源转型，从企业端直接采集按权责发生制记录的涉外交易和资产负债数据，促进了贸易与资产负债、借方与贷方的平衡记录，减少净误差与遗漏，从源头上提高了国际收支统计数据的质量。

积极参与国际统计合作治理。随着全球性挑战增多，加强全球治理、推进全球治理体制变革已是大势所趋。国际收支统计规则是全球统计治理体制的重要组成部分，外汇局正积极参与包括《国际收支和国际投资头寸手册（第七版）》修订工作在内的国际统计规则制定，并在制定国际收支统计新规则的过程中持续传递中国声音、贡献中国方案。

强化国际收支形势监测分析，充分发挥风险预警的桥头堡作用

金融是实体经济的血脉，金融安全是国家安全的重要组成部分。习近平总书记强调，要把主动防范化解系统性金融风险放在更加重要的位置，科学防范，早识别、早预警、早发现、早处置。长期以来，外汇局坚持底线思维，始终从政治和大局高度出发，总结历史经验并前瞻性应对外汇领域风险，充分发挥风险预警的桥头堡作用，构建与新发展格局相适应的国际收支监测预警体系，维护国际收支基本平衡。

持续完善国际收支监测预警体系。适应国内外宏观环境新变化和我国改革开放新趋势，外汇局不断完善监测方法，加强分析协作，逐步健全国际收支监测预警体系。实时监测与评估我国国际收支总体平衡状况和风险状态，判断和预警未来发展态势，为政府决策提供更加科学、准确的依据。密切关注和研究影响我国国际收支的内外部因素及其演变，剖析和梳理不同渠道的资金流动情况，为风险防范提供更有针对性和更有效的信息。加强分析能力建设，不断完善和改进监测分析和预测预警方法与机制。

多方引导市场预期。做好国际收支数据解读，使公众更全面更准确了解和把握外汇形势。外汇局通过新闻发布会、出版物、公开发表文章等多种方式解读外汇市场和国际收支数据，就外汇形势和相关政策持续加强与社会各界的沟通和交流，尤其是对于社会关注度高的问题，进行翔实解读和分析，及时回应社会关切，解疑释惑，澄清误读误解，帮助社会公众正确看待和理解外汇形势，合理引导市场预期，促进国际收支基本平衡。

研究完善跨境资本流动宏观审慎管理框架。跟踪梳理国际上关于跨境资本流动管理和宏观审慎管理的研究结论与实践，总结我国在实际工作中的探索和经验，研究进一步健全跨境资本流动宏观审慎管理的思路与方法。在实践中，不断完善银行外汇业务合规与审慎经营评估办法，引导银行提升外汇业务稳健性，防范和化解跨境资本流动引致的系统性金融风险。

用改革的办法不断深化外汇市场发展，增强市场内在稳定性

外汇市场是我国金融市场的重要组成部分，在宏观调控、资源配置、汇率形成和风险管理中发挥重要作用。党的十八大以来，外汇局加快完善外汇市场体制机制，不断推动外汇市场建设。2021年，我国外汇市场交易量达36.9万亿美元，较2012年增长3倍。外汇市场深度和广度的持续扩展提高了市场内在稳定性，应对外部冲击压力的能力不断增强（见图3）。

丰富外汇市场产品体系。经过多年的建设发展，我国外汇市场已经形成了包括即期、远期、外汇掉期、货币掉期和期权等国际成熟市场的基础产品体系，基本能够满足市场主体多样化的汇兑和汇率避险保值需求。银行间外汇市场的可交易货币由2005年前的美元、欧元、日元、港元、英镑5种外币扩大至目前的29种发达和新兴市场货币，银行柜台外汇市场的挂牌货币超过40种，基本涵盖了我国跨境收支的结算货币。

扩展外汇市场参与主体。截至2021年底，具有即期结售汇和衍生品业务资格的银行分别为515和124家。银行间外汇市场已形成以境内银行为主、境内外各类机构并存的格局，参与机构共计764家，其中非银行金融机构112家。

持续推进外汇市场对外开放。随着金融市场对外开放和人民币国际化稳步推进，境外央行、人民币业务清算行、人民币购售业务参加行等境外机构有序进入境内市场。截至2021年末，共有131家境外机构成为银行间外汇市场会员。同时，为更好地吸引国际投资者进入境内资本市场，我国银行间债券市场允许境外投资者参与境内外汇衍生产品市场，为境外投资者提供配套汇率避险服务，外汇市场与债券市场、股票市场对外开放形成了良性互动。

不断完善外汇市场基础设施。目前，我国银行间外汇市场已具有国际市场主流和多元化的交易清算机制，交易模式可选择集中竞价、双边询价和双边授信下集中撮合三种电子交易模式以及货币经纪公司的声讯经纪服务，清算方式可选择双边清算或中央对手集中清算。同时，交易后确认、冲销、报告等业务也广泛运用于银行间外汇市场，提升了市场运行效率和风险防控能力。

持续完善外汇市场监管框架。近年来，外汇局根据我国外汇市场发展实践，积极吸收国际外汇市场成熟规则，不断完善外汇市场监管法规体系，通过监管能力建设持续加强外汇市场交易行为监管。目前，我国外汇市场运行整体保持公平、有序和高效，切实保障了外汇市场对实体经济的服务功能。

提升企业汇率避险服务水平，助力企业适应汇率弹性增强的市场环境

近年来，特别是2021年以来，针对国际国内不确定因素陡增导致汇率波动性加大的新情况、新任务，外汇局践行金融为民理念，将服务企业摆在外汇市场发展更加重要的位置，积极提升企业汇率风险管理能力，助力企业适应汇率弹性增强的市场环境。2022年1~8月，企业利用外汇衍生产品管理汇率风险的规模合计近1万亿美元，同比增长28%；企业外汇套保率为25.4%，较2021年全年上升了3.8个百分比；新增汇率避险“首办户”企业超过2.3万家。

强化外汇政策的支持和保障作用。一是制定多项措施进一步促进外汇市场服务实体经济，丰富外汇市场期权产品类型，扩大合作办理外汇衍生品业务范围，引导金融机构持续加强服务实体经济外汇风险管理的能力建设。二是联合人民银行、商务部等多部门出台稳增长及汇率避险支持政策，用好外经贸发展专项资金，为企业汇率避险提供公共服务支持。三是指导中国外汇交易中心建立并拓展银企外汇交易电子服务平台，为企业外汇兑换和风险管理构筑线下与线上、单银行与多银行更加多样化的交易渠道。

降低中小微企业外汇套保综合成本。外汇局联合多部门和地方政府探索完善汇率避险成本分摊机制，推出一系列减费让利的惠企举措。一是降低交易手续费。中国外汇交易中心免收2022～2023年中小微企业外汇衍生品交易相关的银行间外汇市场交易手续费，预计2022年免收手续费超1100万元，对应约2.3万亿元的中小微企业外汇套保规模。二是设立保证金资金池。通过在银行设立保证金公共资金池，集中分担企业外汇衍生品保证金额度，企业免交保证金、免支付担保费。三是引入担保或保险机制。由担保公司为中小微企业外汇套保业务提供履约担保，保险公司为中小微企业办理授信保证保险，减轻中小微企业资金负担。

加强汇率风险中性理念宣传引导。一是在新闻发布会上持续引导企业坚持汇率风险中性，通过外汇局、外汇市场自律机制、《中国外汇》的微信公众号发布包括汇率避险案例和外汇衍生产品介绍等宣传材料近百篇。二是发布《企业汇率风险管理指引》，详细介绍汇率风险中性内涵、企业汇率风险管理制度框架、外汇衍生品工具适用场景等，帮助企业建立行之有效的汇率风险管理机制。三是充分利用自媒体、纸媒、广播、银行网点等渠道，扩大宣传范围，加大走访企业力度，开展“一企一策”上门调研宣传。四是多部门合作为企业开展汇率风险管理专项培训，共享宣传材料和平台。

十年来栉风沐雨、砥砺前行，我国国际收支逐步形成基本平衡、更加稳健的新发展特征。从2008年国际金融危机到2020年新冠肺炎疫情，面对错综复杂的政治经济形势，我国外汇市场成功应对多轮高强度外部冲击，国际收支总体保持基本平衡，经常账户顺差持续处于合理区间，对外净资产稳步增长。党的十八大以来我国经济实现高质量发展，夯实了国际收支平稳运行的基础。同时，外汇局不断提升国际收支统计监测分析能力，深化外汇市场发展，积极服务企业汇率避险，对维护国际收支平衡也作出积极贡献。当前，我国正在加快构建新发展格局和更高水平开放型经济新体制，外汇局将认真贯彻落实党中央、国务院的决策部署，继续推进国际收支现代化统计体系建设，进一步完善国际收支监测预警体系，持续深化我国外汇市场发展与基础设施建设，推动企业汇率风险管理工作专业化、精细化发展，助力国际收支保持基本平衡和稳健运行的格局。

（原文刊载于《中国金融》2022年第14期）