人民币外汇市场、增长趋势与竞争策略
内容提要
国际清算银行外汇市场最新调查结果表明，由于通货膨胀上升，主要国家和地区央行开始调整基准利率，金融市场风险明显增大，2022年4月全球外汇市场日均交易额再创历史新高，其中美元和人民币为日均交易净增加额最大的两种货币；外汇市场是个虚拟的、由计算机连接起来的银行同业电子通讯网络，创新技术一直改变着市场格局，掌握了先进交易算法技术的科技公司正强势崛起，所撮合的交易业务超越了一些老牌商业银行。
一、前言
尽管国际外汇市场保持着惯有的基本特点，人民币地位、交易集中度和创新技术正重塑这个庞大的交易市场。美元、欧元、日元、英镑等主要发达国家货币仍占市场主导地位，外汇交易越来越集中在少数几个国际金融中心城市，并被为数不多的做市商所垄断。然而，不可忽视的事实是：随着新兴市场经济体的崛起，其货币外汇交易量不断放大，尤其是人民币获得了更大的市场份额；东亚金融中心城市的汇市竞争趋于白热化，新加坡脱颖而出，拉开了与同时区金融城市的距离；创新技术一直改变着市场格局，掌握了先进交易算法的科技公司正强势崛起，把一些大型商业银行挤出了全球十大做市商之列。
二、国际背景下人民币外汇市场发展特点
最近十多年，全球外汇市场高速增长，市场格局正悄然发生变化。过去一段时期，东亚经济迅速崛起，经济规模分别超过了美国和欧盟，现已成为世界新的经济重心，区域外汇市场越来越活跃。就国别而言，中国的国际影响力日益上升，人民币外汇市场持续增长，交易规模不断扩大，现已取代了许多发达国家货币的市场地位。亚太地区外汇市场竞争激烈，在全球外汇市场所占的份额由2010年的23%提高到2022年的26%，超过美国市场，同时缩小了与英国市场的差距。下文将从成交量、活跃货币和区域分布三个方面来探讨全球外汇市场发展背景下人民币市场的发展特点。
首先，全球外汇市场总体呈增长趋势，人民币市场地位显著上升。外汇市场仍是全球最大的金融交易市场，被誉为最完美的效率市场。从1985年开始，国际清算银行每隔三年组织一次全球外汇市场调查，所公布的统计结果是了解和研究全球外汇市场最全面、最权威的报告。据国际清算银行统计， 2022年4月，全球日均外汇成交额为7.51万亿美元；（与2019年4月比），日均交易净增长额最大的货币分别为美元（13451亿美元，以下单位相同）、人民币（3169亿）、欧元（3062亿）、日元（2309亿）、加元（2077亿）、英镑（1952亿）、瑞士法郎（963亿）、新加坡元（836亿）、澳大利亚元（660亿）、瑞典克朗（523亿）。
其次，就活跃币种而言，美元、欧元、日元、英镑仍然是全球外汇市场上成交最活跃的货币，但人民币的强势崛起正改变市场格局。2022年4月，人民币以7.01%的市场份额赶超加拿大元（6.38%）、澳大利亚元（6.20%）、瑞士法郎（5.19%）而居全球第5；美元对人民币货币对以6.6%的市场份额仅次于美元对欧元（22.7%）、美元对日元（13.5%）、美元对英镑（9.5%）而居世界第4位，为历年来最好的排名。
最后，人民币外汇交易的区域分布表明，人民币具有了国际化货币的初步特征。尽管在岸人民币外汇交易份额有所下降，且全球最大的离岸人民币业务中心—中国香港地区的交易份额下滑，但人民币在伦敦、纽约和新加坡的市场份额暴涨，反映了全球投资者对人民币信用的认可。
2022年4月，人民币交易越来越多地集中于全球主要金融城市，即全球主要金融中心城市获得越来越多的市场份额，区域型金融中心城市在失去市场份额。如果可以用一个简单指标来测算货币国际化程度的话，这个指标应该是该货币在英美市场的合计成交份额。2022年4月，日元、韩元、印度卢比、新加坡元、港元和新台币在英美市场的交易份额分别为48.57%、41.4%、38.28%、38.33%、37.02%和37.27%，而人民币的交易份额合计为34.31%，比2019年提高了10.4%。按照这个速度，人民币在英美市场的交易份额有望在2025年（下一个调查年）接近或超过40%，届时将进一步凸显国际货币特征。
三、人民币外汇市场增长与潜在优势
在岸和离岸人民币外汇市场是不可分割、相辅相成、互为促进的两个有机组成部分，为此我国正进一步完善两大市场互联互通机制，在良性竞争中提升市场交易效率，为国内外投资者提供更多的市场机会和交易时间。我国的股票市场和债券市场规模都位居全球第二位，人民币外汇市场具有良好的市场生态，发展潜力十分巨大，因此我国应从以下几个方面培育市场。
首先，促进人民币外汇市场交易主体多元化。以人民币外汇掉期（为国际外汇市场交易最活跃的产品）为例，2022年4月私募基金、自营交易商、其它金融机构、非金融企业和个人投资者交易占比仅为5.60%，远低于美元（12.37%）、欧元（17.51%）、英镑（14.84%）、加元（13%）、日元（11.33%）。可见，人民币外汇市场必须以优质的服务和较低的交易成本吸引更多的各类市场主体参与交易。
其次，我国金融高水平对外开放现在是、将来也是人民币外汇市场高速发展的根本动力。最近几年，我国政府推出的一系列对外开放政策组合拳有效提升了在岸和离岸市场人民币外汇交易。“一带一路”倡议、央行人民币互换、人民币合格境外机构投资者、合格境外机构投资者、股票通、债券通、理财通、货币直接交易、亚洲基础设施投资银行、国际贸易和直接投资扩大、国内金融中心城市建设等政策措施扩大了人民币的国际使用范围，刺激了在岸和离岸人民币外汇市场的交易需求。2022年4月，印度、中国、巴西和南非的跨境外汇交易（指本国与境外做市商的交易）占比分别为14.78%、23%、23.99%、66.56%。在岸人民币外汇市场与境外机构的交易占比偏低，有着较大的上升空间，政策支持将继续提升人民币外汇市场的国际地位。
最后，在创新技术应用领域（人工智能、区块链、云计算和大数据分析），我国处于世界前沿水平，外汇交易技术开发与应用会全面提升人民币外汇市场的竞争优势。中国人民银行数字货币研究所、香港金管局、泰国央行和阿联酋央行参与的、基于区块链的人民币卡支付项目m-CBDC bridge实验项目将提供“非西方体系下”的实时的、点对点、跨境和外汇兑换业务，将进一步完善人民币外汇交易基础设施。纵观全球外汇交易市场发展历程，从电报交易、电话交易、屏幕报价、主机服务、个人电脑普及、互联网交易到如今的智能算法交易，创新技术应用是市场高速增长的主要推动力，因为丰富的交易手段满足了不同投资群体的交易需求。
新加坡金管局抓住了时机，主动与多家外汇交易巨头银行的技术合作就是一个成功典范，也为新加坡外汇市场在亚洲取得了区域竞争优势。应新加坡金管局邀请，花旗银行把自主开发的、拥有专利技术的交易撮合系统（外汇定价机）安置在新加坡，通过该系统向投资者提供23种货币（10国集团和13个新兴市场可实物交割的货币）和黄金及白银的实时报价。新加坡还与瑞士联合银行、摩根大通和渣打银行合作，以满足本地财富增长的需求；也与非银行做市商（技术平台）XTX和Jump trading（自营外汇交易商）合作，提高本地外汇市场广度和深度。
四、人民币外汇市场发展的长期竞争策略
展望未来，国际外汇交易市场将保持快速增长，但市场会继续分化。从过去经验看，主要货币外汇市场发展最大的推动因素直接与货币基本功能（价值尺度、交换媒介、储藏手段、支付手段）和特点（流通性能、币值稳定等）有关。换言之，外汇市场可视为国际经济社会对信用货币所投出的信任票，因此人民币外汇市场的长期发展战略还得以宏观基本面为出发点。
第一，培育人民币外汇市场的主要抓手在于提高离岸债券市场规模。2015年6月，按发行货币分类，以美元、欧元、英镑、日元、瑞士法郎、澳大利亚元、加元、瑞典克朗、挪威克朗和港元标价的国际债券市值分别居前十位；2022年6月，以美元、欧元、英镑、日元、澳大利亚元、瑞士法郎、加拿大元、人民币、瑞典克朗和港元的国际债券分别居前十名。不难发现，以人民币标价的国际债券崛起将挪威克朗挤出了前十，而以其他货币标价的债券排名变化不大。官方外汇储备占比也能反映出货币的国际地位。出于安全和保值考虑，官方储备资产主要持有高品质债券。2022年6月，按货币归类的全球官方外汇储备总额为11.17万亿美元，占全部储备的92.84%，其中美元占59.53%，欧元占19.77%，日元占5.18%，英镑占4.88%，人民币占2.88%，加元占2.49%，澳大利亚元占1.88%，瑞士法郎占0.25%，其他货币合占3.15%。基于储备资产规模的货币排名与外汇交易排名几乎完全一致。
第二，我国资本市场的高质量发展和高水平开放将是人民币外汇市场持续发展的重要推动力。外汇交易本质上就是金融交易，资本市场（股票和债券）既反映了本地经济总量，但更多体现了本地金融发展程度。与国际贸易相比，资本项目跨境业务对本币外汇交易业务的影响更大。新兴市场国家资本项目开放水平不高，国际资本流动受到一定程度的限制，自由流通性受限妨碍了本国货币作为国际货币的基本功能。毫无疑问，我国资本市场发展和资本项目进一步开放将成为人民币外汇市场发展的重要驱动力。
第三，稳定可预期的利率和汇率环境有利于人民币外汇市场发展。我国央行应坚持执行稳健的、负责任的货币政策，以确保本币利率稳定运行在合理范围内；避免利率和汇率大幅波动。外汇市场参与者喜欢追逐有升值趋势的货币，而抛售短期内可能会贬值的货币。在美联储激进加息周期中，人民币汇率之所以能在合理均衡的水平上保持基本稳定，与人民银行结合国内外金融状况执行灵活稳健的货币政策、而不是跟风其他国家高度相关。
第四，我国经济的持续发展、国际贸易和直接投资稳健增长是人民币外汇市场长期增长的积极促成因素。对发达国家来说，本国货币在国际外汇市场上具有一些天然优势，外汇交易量与经济规模和国际贸易规模关系不十分密切。对于新兴市场货币来说，本国货币不具备这些优势，或者说货币信用尚未得到国际社会充分认可，因此本币外汇市场发展缓慢，甚至出现下滑趋势。我国必须坚持走绿色低碳发展的道路，努力提升出口贸易商品与服务品质，扩大对外直接投资，为本币货币外汇交易创造良好的国际使用条件，以便在国际金融体系中占有稳定的一席之地。
总之，在金融市场波动增大的环境下，在岸和离岸人民币外汇市场保持快速增长，其根本原因在于国际投资者越来越信任人民币。在微观层面，人民币市场交易主体进一步多元化，金融业高水平对外开放持续扩大，在岸人民币交易时间延长，外汇市场创新型交易技术的推广，成为市场发展的重要推动力。从宏观层面看，中国经济增长持续向好、积极推进经济社会高质量发展，是根本保障。这一切预示着2025年人民币外汇市场交易将取得新的突破。
作者：刘思宇、刘宗、王应贵，澳门城市大学金融学院
